¿Por qué cayeron las reservas del BCU en más de U$S 1.000 millones en el primer bimestre del año? ¿Es preocupante esta caída?

Análisis económico de Tea, Deloitte & Touche.

EN PERSPECTIVA
Martes 12.03.02, 08.44.

EMILIANO COTELO:
En las últimas semanas, los temas financieros y bancarios están a la orden del día en nuestro país. Luego de tres años de recesión productiva, y como si esto fuera poco, Uruguay país ha debido enfrentar dificultades financieras: problemas en algunos bancos a raíz del retiro de depósitos, Standard & Poor's que le sacó el "investment grade" a la deuda pública uruguaya, y como consecuencia de esto cayeron las cotizaciones de los bonos.

En este contexto, queremos hoy analizar otro dato financiero de relevancia, dato que ya fue comentado ayer en La Tertulia En Perspectiva. Me refiero a la fuerte caída que sufrieron las reservas del Banco Central durante enero y febrero, caída que llegó a U$S 1.050 millones. Parece que vale la pena tomar este asunto desde diversos ángulos y, al análisis y opiniones que tuvimos ayer, vamos a agregar el enfoque de los técnicos de Tea Deloitte y Touche. ¿A qué obedeció esa pérdida de reservas, cómo se relaciona con el retiro de depósitos bancarios y con los problemas que tuvieron algunas instituciones financieras? Para eso charlamos ahora con el economista Pablo Rosselli.

Pablo, estábamos acostumbrados a que las reservas del Banco Central subieran; pero en enero y febrero, en un contexto complicado, se observó una fuerte baja.

PABLO ROSSELLI:
Así es. Es justo decir que las reservas del Banco Central subieron mucho en los últimos años: lo más frecuente era observar mes tras mes una ganancia de reservas. A principios de los años 90 las reservas no llegaban a U$S 1.000 millones y a fin de año pasado habían subido a casi 3.000 millones, pero la realidad actual es diferente: los datos de enero y febrero marcaron una caída de reservas de U$S 1.050 millones: a fin de enero las reservas de la autoridad monetaria bajaron a 1.906 millones, cuando a fin de año pasado alcanzaban a 2.956 millones.

EC - ¿Y por qué bajaron tanto las reservas del Banco Central en sólo dos meses? El comunicado del Banco Central destacó el viernes el carácter transitorio de algunos factores que habían hecho subir las reservas a fin del año pasado. En otras palabras, que no tendríamos que preocuparnos mucho con esta caída porque las reservas habían subido mucho. ¿Qué opinan ustedes?

PR - El análisis es medianamente complejo y es difícil escapar a algunas cuestiones técnicas, pero vamos a tratar de aclarar algunas cuestiones de la forma lo más simple posible.

Hay dos causas importantes que explican el descenso de las reservas del Banco Central durante enero y febrero. La primera es la venta de divisas que hizo el Central. La segunda es el retiro de depósitos que hicieron los bancos.

EC - Vamos por partes. ¿Por qué el Banco Central vendió divisas?

HM - Según la información oficial divulgada, el Banco Central entre enero y febrero le vendió divisas a los bancos por U$S 189 millones. Buena parte de esta venta de divisas ocurrió durante los primeros días de enero, antes de que el gobierno anunciara las modificaciones ya conocidas en la política cambiaria. Recordarás que había expectativas en el mercado de que el gobierno iba a introducir cambios debido al quiebre de la convertibilidad, y por eso el dólar cotizaba desde fines de diciembre en el techo de la banda, y aún en el techo había presión compradora. Entonces el Banco Central debía vender reservas, y esta es entonces una de las causas que explica la caída.

La otra causa, la más importante, es el retiro de depósitos que hicieron los bancos. Esos retiros explican más o menos la mitad de los U$S 1.050 millones que se perdieron de reservas.

EC - Convendría también repasar por qué los bancos sacaron dinero del Banco Central. ¿Por qué pueden hacer esta operatoria?

PR - Los bancos depositan dinero en el Banco Central por dos razones: una, porque hay requerimientos legales que exigen que parte de los depósitos que captan los bancos del público y empresas sean depositados en el Banco Central. Es lo que se conoce como encajes. Los encajes son una especie de reserva que los bancos están obligados a hacer para enfrentar justamente los retiros. Los bancos no pueden prestar todo lo que captan, porque si hicieran eso cuando los depositantes se presentan a retirar sus ahorros no tendrían con qué pagarles. En consecuencia, parte de los depósitos tienen que inmovilizarse en el Banco Central.

EC - Esos son los encajes obligatorios.

PR - Exactamente. Pero además, los bancos hacen depósitos voluntarios de corto plazo en el Banco Central cuando tienen excedente de dinero, y el Banco Central les paga una tasa de interés. Son depósitos, reitero, voluntarios.

A partir de estas explicaciones, se deduce que en enero y febrero los bancos necesitaron dólares y recurrieron entonces a los depósitos que tenían en el Banco Central. ¿Por qué los bancos necesitaron dólares? Porque a su vez tuvieron que enfrentar el retiro de depósitos del público y de las empresas.

EC - Entonces, puede concluirse que hay relación entre la pérdida de reservas del Banco Central y los retiros que se producían en los bancos del sistema financiero uruguayo.

PR - Sin duda. Casi la mitad de la caída de reservas que sufrió el Banco Central obedeció al retiro que hicieron los bancos para enfrentar a su vez los retiros de depósitos que el público y empresas.

Como ya adelanté, también existen otras causas que explican la contracción de reservas: la otra más importante fue la venta de divisas, como ya comentamos. A partir de todos estos datos, concluimos que la caída de reservas que sufrió el Banco Central tiene un componente transitorio como señaló el Banco Central, pero también tiene un componente que seguramente será permanente. Dijimos que el Banco Central vendió divisas, y no sabemos si en los próximos meses las podrá recuperar. Dijimos que los bancos retiraron dinero, y esos retiros fueron superiores a los depósitos que puede haber recibido el Banco Central sobre fines del año pasado cuando entraba dinero a nuestro país desde Argentina. Creo que los números son contundentes, más allá de las explicaciones que estamos dando.

EC - ¿Por qué dices esto?

PR - Porque si toda la caída hubiese obedecido a factores transitorios, o sea si toda la caída implicara simplemente una especie de compensación de factores extraordinarios que habían hecho subir las reservas a fin del año pasado, las reservas no hubieran caído tanto. El nivel de reservas de fin de febrero, de U$S 1.906 millones es el menor nivel desde mayo de 1997. Creo que los oyentes habrán comprendido este punto: las reservas no retrocedieron a niveles por ejemplo que se observaban un año atrás o seis meses atrás, sino que retrocedieron a un nivel de cuatro años atrás.

Con estos números, es bastante difícil sostener que la mayor parte de la caída de las reservas obedece a factores transitorios, de fácil reversión, o que obedece a que las reservas estaban en niveles muy elevados en diciembre.

EC - Algunos analistas marcan que las reservas sirven, justamente, para enfrentar situaciones como estas, de "corrida financiera". Desde ese punto de vista, no deberíamos sorprendernos por lo que pasó, ni deberíamos alarmarnos.

PR - Está claro que las reservas del Banco Central han servido para que las reglas de juego en el sistema financiero uruguayo sigan siendo las mismas. Ese es un objetivo posible que pueden tener las reservas: quien quiso sus dólares los tuvo, con la excepción de los depositantes del Banco de Galicia que entró en otro proceso.

Pero el reconocimiento de que las reservas sirven para enfrentar una "corrida", al mismo tiempo marca en nuestra realidad que hubo una pérdida de reservas que no se revertirá fácilmente. No podemos pensar que los depósitos volverán rápido.

En todo caso, el Banco Central ya anunció que buscará fortalecer las reservas acudiendo a mecanismos extraordinarios, como puede ser el crédito del FMI, que en tiempos normales no se utilizó. Pero mecanismos extraordinarios que llevan consigo un costo para el Estado.

EC - Otra pregunta que también surgió ayer en La Tertulia. A partir de esto que estamos conociendo cuando examinamos la caída de las reservas de manera desagregada, ¿a qué número hay que prestar atención? ¿Hay que mirar las reservas o hay que mirar otras cosas? Por ejemplo, para algunos analistas lo que hay que mirar es la posición en moneda extranjera del Banco Central. Porque, señalan, detrás de las reservas se esconden capítulos como este de los depósitos voluntarios de los bancos en el Central, dinero que no "nos pertenece", que no "pertenece a la sociedad uruguaya" sino a los bancos, y pueden ser retirados de un día para el otro. Cuando uno piensa en reservas, más bien tiende a pensar en lo otro: en una masa con la que el Estado cuenta realmente.

PR - Es así. Uno pienso en las reservas como un conjunto de activos disponibles para que el Estado enfrente situaciones especiales.

Nuevamente podemos caer en complicaciones técnicas, pero el Banco Central tiene activos y pasivos en moneda extranjera. La diferencia entre esos activos y pasivos constituye lo que se llama posición en moneda extranjera. Esta posición en moneda extranjera no se debería haber modificado por los retiros de reservas o depósitos que hicieron los bancos en estos últimos años.

Ahora, si sólo contabilizamos los activos y pasivos de alta liquidez, entonces eso es lo que se llama las reservas netas. El concepto de liquidez hace referencia a la rápida disponibilidad de esos activos y pasivos. Si el Banco Central tiene dólares colocados en el exterior a una semana de plazo, esos activos pueden ser considerados como activos de reserva, porque en una semana, es decir en muy poco tiempo, tengo las divisas disponibles. En cambio, hay otros activos que no son de reserva, porque justamente no tienen liquidez, están inmovilizados por mucho tiempo.

Lo que pasó en estos dos meses, simplemente puede abrir la discusión sobre cómo están contabilizados algunos pasivos del Banco Central, y me estoy refiriendo específicamente a los depósitos que hicieron los bancos en el Central. Esos pasivos no estaban considerados como pasivos de reserva, a pesar de que los depósitos de los bancos podían ser retirados rápidamente. Y por eso cuando, los bancos hicieron los retiros las reservas cayeron.

Es para discutir, pero seguramente habría sido más adecuado no registrar esos depósitos de los bancos en el Central como reservas. Pero más allá de esa discusión técnica, el tema de fondo está en el comportamiento de los depósitos. El tema de fondo está en si de aquí en adelante los bancos continúan o no necesitando fondos para sus depositantes. En definitiva, el tema de fondo está en si se restablece o no la calma en el sistema financiero.

EC - Entonces, ¿cómo sigue esta historia en cuanto a las reservas? ¿Seguirán cayendo o se recuperarán? ¿Las reservas siguen respaldando los pesos uruguayos en circulación? En distintas situaciones las autoridades de gobierno han esgrimido este argumento: la tranquilidad con la que contaríamos, puesto que hay respaldo para el circulante. Respaldo holgado, además.

PR - El monto de reservas que tiene el Banco Central, esos U$S 1.906 millones siguen cubriendo con mucha amplitud el dinero circulante en pesos uruguayos, que no llegaba al equivalente de U$S 600 millones al 28 de febrero.

Es decir que estamos con una relación reservas / circulante de 3 / 1, una especie de triple convertibilidad. Y digo esto para justamente traer la crisis argentina y reflexionar sobre este punto: en Argentina, prácticamente hasta los últimos meses de la convertibilidad, se mantuvo la relación 1 / 1 entre reservas y circulante. Pero el sistema de convertibilidad quebraba por otro lado: quebraba por el sistema bancario, quebraba por la insolvencia del Estado.

Son lecciones que nos dejan las crisis. En este caso, la lección es relativizar la lectura que se pueden hacer de un solo indicador o un par de ellos. En concreto, hoy la posición de reservas del Banco Central triplica el circulante, pero sabemos por lo que ocurrió en enero y febrero que el nivel de reservas depende de lo que ocurra en el sistema bancario. Hoy, todos los pesos uruguayos circulantes están respaldados por los dólares que tiene el Banco Central, y el Banco Central vende dólares al techo de la banda. Por lo tanto, quien tiene pesos sabe a qué precio máximo puede llegar a comprar dólares. Pero también sabe que las reservas fluctúan por otras razones.

EC - Acabamos de terminar de asimilar algo que no siempre está claro en el discurso de los gobernantes, y en particular de las autoridades del equipo económico, ni aquí ni en otros países cercanos: que las reservas están sí para respaldar los pesos circulantes, pero además -en la medida en que incluyen depósitos efectuados por los bancos- también están para "aguantar" corridas bancarias.

PR - Es verdad.

EC - Entonces esa misma masa de dinero tiene dos usos, y eventualmente puede tener los dos usos simultáneamente. Es delicado, entonces, y hay que entenderlo de esa forma.

Entonces, parece crucial que se detenga el retiro de depósitos, que se frene la "corrida bancaria". El gobierno ha dicho que en los últimos días que la situación ya se normalizó.

PR - Nosotros no tenemos datos oficiales, y lógicamente nos manejamos con los anuncios que hizo el gobierno.

Pero sin duda, no debemos mirar solamente la relación reservas / circulante, y es fundamental que se restablezca la calma en el sistema bancario. Y también nos parece importante aclarar que la situación fiscal es clave para despejar todas las dudas que surgieron en las últimas semanas.

EC - Aquí estás introduciendo un tercer factor.

PR - Un tercer factor, porque si el gobierno no logra reducir de manera sostenida el déficit fiscal, en un futuro podrían generarse problemas de financiamiento que derivaran también en una pérdida de reservas.

EC - En utilizar reservas para soportar el déficit fiscal.

PR - Exacto. Hay que tener presente que si el Banco Central termina financiando parte de un eventual déficit fiscal, ello generaría presiones adicionales sobre las reservas internacionales.

En definitiva, no alcanza con mirar la relación reservas / circulante, porque se puede perder reservas por otros mecanismos distintos al de la venta de dólares en el techo de la banda cambiaria. Tomar solamente el indicador reservas / circulante supondría, de alguna manera, que estamos pensando que sólo es posible ese mecanismo de pérdida. Pero se puede perder reservas si los bancos pierden depósitos, como ocurrió en los últimos dos meses, o se podría perder reservas si el Estado tiene dificultades de financiamiento que lo obligan a financiarse a través del Banco Central.

En pocas palabras, las reservas tienen múltiples propósitos; es claro que respaldan a la moneda local y a la política cambiaria, son también un respaldo por lo menos potencial, eventual, ante problemas de financiamiento que pueda tener el Estado. Y también el Banco Central cumple potencialmente el papel de prestamista de última instancia en el sistema bancario. Si los bancos enfrentan una corrida o retiros de depósitos, en primer lugar recurren a sus propios depósitos en el Banco Central, pero en casos extremos alguna instituciones podrían verse necesitadas de un crédito. No tenemos información de que así haya ocurrido, las estadísticas oficiales no lo dicen, pero en situaciones extremas podrían necesitar un crédito del Banco Central.

De ahí que esos tres propósitos que cumplen las reservas (respaldar la moneda y la política cambiaria, dar una mayor solvencia y un mejor manejo de la liquidez al propio Estado oficiando de prestamista del sistema bancario en última instancia, hacen que no nos podamos concentrar en un solo indicador. Es crucial, entonces, que se mantenga el anuncio que ha hecho el gobierno, según el cual el retiro de depósitos terminó. Y es crucial también que el Estado avance en reducir su desequilibrio financiero.

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Transcripción: TD&T y Jorge García Ramón
Edición: Jorge García Ramón