(Emitido a las 7.58)

ANDRÉS GIL:
Ayer hablábamos de los datos de inflación. Más bien de la deflación, de la caída de precios de 0,23% registrada en octubre. Pero nos quedaba pendiente saber cómo interpretaba esta evolución el Banco Central (BCU). En particular si su Comité de Política Monetaria (COPOM), en su reunión de ayer, tomaría alguna medida adicional.

Y la medida llegó. El COPOM resolvió aumentar en un cuarto de punto porcentual su meta para la tasa de interés call, de referencia para las operaciones de corto plazo entre bancos.

JOSÉ IRAZÁBAL:
La meta pasó del 7% al 7,25%, con el objetivo de prevenir los riesgos que implica la persistencia de presiones inflacionarias, según el comunicado del COPOM.

Vamos a analizar qué significa esta medida, cómo puede impactar en los precios y en el tipo de cambio y qué otras señales dio ayer el BCU. El diálogo es con el economista Pablo Rosselli, de Tea Deloitte.

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AG - ¿Cómo evalúan la decisión del BCU de subir la tasa de referencia en 25 puntos básicos?

PABLO ROSSELLI:
Ustedes señalaban que el BCU marcó que persistían presiones inflacionarias. De ahí la decisión de subir nuevamente la tasa de interés. Esta vez en sólo 25 puntos básicos. Recordemos que en octubre se había procesado una suba de 2 puntos porcentuales, o 200 puntos básicos, pasando la tasa de 5% a 7% anual.

Ayer decíamos que el BCU podía, o bien esperar un mes más para ver si las medidas de contracción monetaria que se habían tomado en octubre tenían mayores efectos de reducción de la inflación, o bien aplicar alguna suba relativamente moderada, de 25 o 50 puntos básicos. Finalmente, el BCU optó por una suba de 25 puntos básicos. Decíamos que cualquiera de las dos cosas parecía razonablemente defendible.

El BCU señaló en su comunicado que la inflación estaba cediendo. Pero también marcó que la inflación subyacente, la más tendencial, seguía siendo alta, seguía siendo mayor al rango meta. En el comunicado no puso una cifra de su estimación de inflación subyacente, pero coincidimos en ese diagnóstico. Ayer decíamos que nuestra medida de inflación subyacente para octubre era de 0,7% mensual, lo que en términos anuales equivale a un 8,7%. Es todavía una cifra alta, aunque notoriamente más baja que el 1,2% y el 1,1% de setiembre y agosto.

AG - ¿Cuáles fueron los mensajes clave del comunicado que emitió ayer el BCU luego de la reunión del COPOM?

PR - Una parte importante del comunicado se detiene en el análisis de la inflación. El BCU señala que la inflación está cediendo como resultado de las medidas fiscales y monetarias adoptadas. Señala también que esas medidas no han comprometido los objetivos fiscales, cosa que nos parece razonablemente correcta, había cierto espacio para alguna rebaja de tarifas. Y señala también que la actividad económica sigue mostrando un dinamismo importante.

Pero señala que persisten presiones inflacionarias en el frente externo y en el frente interno. En lo externo menciona el petróleo. Dice que es poco probable que baje mucho. No es competencia del BCU, pero hay indicios de que en algún momento se tendrán que ajustar los combustibles.

También señala que hay presiones por la suba de los precios de alimentos a nivel internacional. Y que la reducción de tasas en Estados Unidos contribuye a la debilidad del dólar, lo que contribuye a la apreciación de las demás monedas y a que haya más inflación en dólares en el mundo. Se podría deducir que allí hay una señal de que el BCU espera inflación en dólares también para Uruguay derivada de ese contexto internacional.

AG - Decías que también hay factores domésticos.

PR - El BCU comenta que hay un dinamismo muy fuerte de la demanda interna, y en particular advierte que son importantes las coordenadas de las futuras negociaciones salariales. Sobre este tema, a nuestro juicio es necesario evitar que todo el esfuerzo de la política antiinflacionaria recaiga en la política monetaria. La política fiscal y la política salarial deben contribuir a contener la demanda. En particular en la política salarial deberíamos tener pautas de recuperación notoriamente más bajas que las de 2006 y 2007.

AG - ¿Qué otros mensajes surgen del comunicado?

PR - Hasta ahora hablamos del análisis de la inflación. Pero el comunicado también se detiene en evaluar el funcionamiento del nuevo régimen basado en el anuncio de un objetivo de tasa de interés. Recordemos que hasta hace un par de meses el BCU anunciaba objetivos de crecimiento de la cantidad de dinero. En ese marco, el BCU señala que ha habido muy pocos desvíos entre la tasa efectiva interbancaria y el objetivo. Allí pasa el mensaje de que está cumpliendo, que está logrando manejar la liquidez de la economía de forma de que la tasa de interés que pagan los bancos por sus operaciones a un día de plazo es prácticamente igual, con muy pocas excepciones diarias, a la tasa objetivo, que en el último mes fue de 7%.

También comenta que el nuevo régimen está incentivando el crecimiento del mercado de dinero, que está propiciando mayores tasas de interés en los depósitos y en los créditos a las empresas.

AG - ¿Por qué importa eso?

PR - El tema es algo técnico. Pero básicamente es necesario que se desarrolle el mercado de pesos para que la política monetaria pueda actuar también sobre el canal de crédito y sobre la demanda interna.

En teoría, cuando el BCU aplica una política monetaria más restrictiva, eso se hace a través de una suba de la tasa de interés. La tasa de interés por un lado alienta a los inversores a vender dólares y a posicionarse en pesos, lo que frena el crecimiento de los precios de los bienes que se exportan o que se importan. Pero también debería encarecer el crédito y frenar el consumo, la inversión y la demanda interna para contribuir al descenso de la inflación.

Como la economía uruguaya está muy dolarizada, el mecanismo del crédito opera muy poco. El mercado de dinero en Uruguay, el crédito en moneda nacional es muy pequeño. Entonces que suba la tasa de interés en pesos no tiene un impacto muy fuerte en la demanda interna. Por lo tanto la política monetaria opera sobre todo sobre el canal cambiario, sobre el tipo de cambio.

Mirando hacia el futuro, es deseable que se desarrolle el mercado de pesos, que aumente el crédito en moneda nacional, para que en última instancia los efectos de una política monetaria restrictiva operen no sólo sobre el tipo de cambio y sobre el sector exportador, sino también sobre la demanda interna.

AG - Para terminar, ¿cuáles son las perspectivas? ¿Qué se puede esperar sobre la inflación, pero también qué impacto puede tener esto sobre el tipo de cambio, un tema que le importa mucho a la gente?

PR - A nuestro juicio, esta nueva suba de la tasa interés que aprobó el BCU debe ser interpretada como una nueva señal de compromiso con el cumplimiento de su objetivo de inflación para el año próximo. Pensamos que el BCU va a estar dispuesto a seguir restringiendo su política monetaria, si eso es necesario para bajar la inflación. Pensamos que con las medidas que ya se han adoptado y eventualmente con alguna suba adicional de tasa de interés la inflación va a bajar sensiblemente en los próximos 12 meses.

Por otro lado, una instancia de política monetaria que viene siendo restrictiva y que podría hacerse un poco más restrictiva aún contribuye a la apreciación de la moneda nacional, contribuye al descenso del tipo de cambio nominal, pero no debemos pensar que el único, ni siquiera el principal factor que juega detrás de la tendencia declinante del dólar es la política monetaria. Coincidimos en lo que marca el comunicado del BCU en cuanto a que en el mundo se está observando un debilitamiento muy importante del dólar, que se traslada al mercado doméstico. Con lo cual podemos esperar que el tipo de cambio presente algún descenso adicional.


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Edición: Ma. Eugenia Martínez