(Emitido a las 8:20 horas)

EMILIANO COTELO (EC):
El viernes el Banco Central publicó los resultados de su encuesta mensual de expectativas económicas, que realiza entre los principales analistas de nuestro país.
¿Cómo han cambiado las proyecciones luego de las medidas adoptadas por el gobierno para frenar la inflación? ¿Son suficientes esas medidas para que la inflación baje al rango objetivo en 2008? ¿El descenso del tipo de cambio de los últimos meses afectará la actividad económica? ¿Cuál será el impacto fiscal de las rebajas de tarifas? El diálogo es con el economista Pablo Rosselli, de Tea Deloitte.
 
Comencemos hablando de la actividad económica. Luego de la caída del dólar, ¿cómo cambiaron las expectativas respecto a meses anteriores?

PABLO ROSSELLI (PR):
En realidad, a pesar del descenso del dólar de los últimos meses, la encuesta marca que los analistas siguen esperando que la economía continúe creciendo a buen ritmo el año que viene. De hecho, en la última encuesta hubo una corrección al alza de los pronósticos. En los últimos dos meses, el promedio de las respuestas indicaba que la economía crecería 5,3% este año y 4,2% en 2008. Este mes la proyección promedio marca una suba de la actividad económica de 5,5% este año y de 4,5% el año que viene. Es decir que hubo una corrección al alza de dos décimas para 2007 y de unas tres décimas para 2008. Lógicamente se trata de modificaciones pequeñas, pero debemos tener en cuenta que, salvo cambios muy abruptos del contexto macroeconómico externo o interno, esas proyecciones tienden a cambiar lentamente porque justamente resultan de promediar varias respuestas. En síntesis, la encuesta está indicando que los analistas somos en promedio un poquito más optimistas sobre el futuro de la economía.

 EC: - ¿Y a qué puede obedecer esa corrección? ¿Qué pasó en los últimos meses que pueda explicar esa suba de los pronósticos de actividad a pesar de que la política monetaria es más restrictiva y de que ha bajado el dólar?

PR: - Lógicamente, la encuesta proporciona las proyecciones de los analistas pero no brinda explicaciones así que en esto sólo podemos hacer alguna hipótesis.
La explicación de esa mejor perspectiva probablemente esté asociada a la persistencia de un contexto externo con altos precios de los commodities y a la divulgación de nuevos indicadores parciales que apuntan a que la economía mostró un dinamismo muy importante en el tercer trimestre. Me refiero por ejemplo a buenos datos de las ventas del comercio en Montevideo, a un crecimiento muy fuerte de las importaciones, a la evolución de la recaudación de IVA... Hay un conjunto de indicadores que pueden haber incidido en mejorar la percepción sobre el futuro de la economía uruguaya.

EC: - ¿Cómo son las perspectivas en materia de inflación? ¿Las medidas que adoptó el gobierno en el frente monetario (con la suba de la tasa de interés) y en relación con las tarifas públicas alcanzan para que la inflación vuelva a la meta? ¿Qué dicen al respecto los analistas?

PR: - Si pensamos en las proyecciones para 2008, en setiembre el promedio de las respuestas apuntaba a una inflación 6,73%, por encima del rango de 4% a 6% fijado como objetivo. El mismo indicador, en noviembre, apunta a una inflación de 6,95%. Eso podría hacernos concluir que los analistas no bajaron sus proyecciones de inflación para 2008 luego de las medidas del gobierno sino que inclusive las corrigieron un poco al alza... Pero si en lugar de tomar el promedio de las respuestas consideramos lo que se denomina la mediana, la conclusión es que las expectativas de inflación permanecieron estables en los últimos meses, en torno de 6,5% para 2008.

EC: - Aclaremos, en qué consiste la mediana de las respuestas y veamos qué indicador es más apropiado.

PR: - La mediana es el valor que divide a las respuestas obtenidas en mitades. Cuando decimos que la mediana indica una inflación de 6,5% en 2008 lo que estamos señalando es que la mitad de los analistas prevé una inflación menor y la otra mitad una inflación mayor. Usualmente, el promedio y la mediana son bastante coincidentes entre sí y evolucionan de la misma manera. Pero eso no sucede necesariamente. Cuando hay alguna respuesta que se aleja mucho del promedio (para arriba o para abajo) aparecen diferencias entre las dos medidas. La mediana tiene la virtud de no verse afectada por la presencia de alguna respuesta con valores muy extremos. Y eso es importante si el número de respuestas no es muy elevado, como ocurre con la encuesta que realiza el Banco Central, entre unos 10 o 15 analistas.

EC: - Entonces, la interpretación más adecuada sería que las expectativas de inflación no han subido pero tampoco han bajado en los últimos meses. ¿Es así?

PR: - A nuestro juicio esa es la interpretación más adecuada. Las subas de tasas de interés aplicadas en octubre y en noviembre (de 5% a 7% en octubre y de 7% a 7,25% en noviembre) y las rebajas de tarifas no han modificado sustancialmente las perspectivas de inflación para el año próximo, que apuntan a una suba de precios de 6,5%, por encima de la meta pero que de todas maneras apuntan a una inflación que sería sensiblemente más baja que la de este año (que según la encuesta cerraría en 8,8%).

EC: - ¿Qué debería hacer entonces el Banco Central? ¿Debería aprobar nuevos incrementos de las tasas de interés?

PR: - Bueno, si el Banco Central compartiera la proyección de los analistas podría concluir que es necesario subir bastante más las tasas de interés. Pero lógicamente también podría ocurrir que el Banco Central pensara que las medidas adoptadas ya son suficientes. A nuestro juicio, es probable que en los próximos meses veamos alguna suba adicional de tasas de interés, pero en principio estimamos que las medidas adoptadas hasta ahora han sido bastante fuertes. Por eso nuestra proyección apunta a que la inflación ingrese al rango objetivo el año próximo, quizás con alguna suba más de tasas. De todos modos, la cantidad y magnitud de las subas de tasas de interés que se requieran para asegurar el cumplimiento de la inflación depende en forma crítica, como hemos dicho otras veces, del ajuste de salarios públicos y privados de enero. Es necesaria una moderación de los ajustes de salarios para evitar que la política monetaria deba ser mucho más restrictiva y para evitar nuevos descensos fuertes del tipo de cambio nominal.

EC: - ¿Cuáles son las perspectivas en materia cambiaria?

PR: - Para fin de este año, los analistas esperan que el tipo de cambio se ubique en 22 pesos, más o menos el mismo nivel que tenemos actualmente y para fin del año que viene la cotización del dólar se ubicaría en 22,10 pesos si tomamos el promedio de respuestas o 22,30 si tomamos la mediana (la diferencia es mínima entre ambas medidas).

Ya desde el mes pasado había cambiado la tónica de la evolución esperada del dólar. Meses atrás, el promedio de los analistas esperaba sistemáticamente niveles de tipo de cambio futuros mayores que los vigentes en cada momento del tiempo. Es decir que prevalecía una expectativa de devaluación de la moneda nacional. En cambio, en estos dos últimos meses los pronósticos apuntan en promedio una estabilidad de la cotización del dólar.

EC: - ¿Cómo son las perspectivas en materia fiscal? Porque en los últimos meses el gobierno ha postergado la suba de los combustibles y aprobó rebajas de tarifas para contener la suba de los precios...

PR: - En los últimos meses los analistas proyectaban para 2007 un déficit fiscal de entre 0,4% y 0,5% del PIB dependiendo de si consideramos la mediana o el promedio de las respuestas. La realidad es que hasta setiembre el gobierno obtuvo un superávit fiscal de 0,7% del PIB. El gobierno ha indicado que ese resultado no se mantendrá porque en eso incidieron algunos factores transitorios y porque además se aprobaron las rebajas de tarifas y se postergó el ajuste de los combustibles.

Por esa razón, en general hay una expectativa de que el cierre fiscal de 2007 va a ser peor que los datos efectivos observados hasta setiembre. De todas maneras, en la encuesta de noviembre se produjo un leve descenso del déficit fiscal proyectado, para 0,3% o 0,4% del PIB.

EC: - ¿Y cómo son las perspectivas para 2008?

PR: - Los analistas prevén un déficit en promedio de 0,5% del PIB para el año próximo, algo menor que las proyecciones manejadas en las últimas encuestas (que apuntaban a un déficit de entre 0,5% y 0,7% del PIB) pero ligeramente mayor al previsto para este año.

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Edición: María Eugenia Martínez