(Emitido a las 8:20)

EMILIANO COTELO (EC):
El viernes el Comité de Política Monetaria del Banco Central decidió mantener el objetivo para la tasa de interés interbancaria en 7,25% anual. La decisión se tomó al cierre de una semana durante la cual se había especulado con una posible reducción de la tasa de interés.

Nos interesa entonces saber las razones que tuvo el Banco Central para tomar esa decisión. También nos importa indagar sobre cómo se debe interpretar esa decisión, sobre todo a la luz de las expectativas de baja de tasas que se habían generado en el correr de la semana. Y, cómo hacemos siempre, vamos a querer detenernos también en las perspectivas de la política monetaria.

El diálogo es con la economista Sandra Pérez Ramos, de la consultora Deloitte.

Estuvimos hablando sobre esto la semana pasada, cuando analizamos la inflación de febrero, pero me parece conveniente que recordáramos por qué se pensaba que el Banco Central podía terminar aprobando una rebaja de tasas.

SANRA PEREZ RAMOS (SPR):
Debido a la persistencia de la inflación, durante la segunda mitad del año pasado el Banco Central se vio en la necesidad de aprobar varias subas en su objetivo para la tasa de interés interbancaria, que también llamamos la tasa de la política monetaria o TPM. Pero sucede que en los últimos meses la Reserva Federal de Estados Unidos ha venido aplicando sucesivas rebajas de su tasa de interés para mitigar los efectos recesivos de la crisis en el mercado inmobiliario.

Eso ha determinado que la diferencia entre las tasas en pesos y las tasas en dólares sea ahora muy importante. En setiembre, cuando el Banco Central comenzó a fijar la tasa de interés, en Uruguay la tasa estaba en 5% mientras que en Estados Unidos estaba en 5,25%. Ahora, en Uruguay está en 7,25% y en Estados Unidos está en 3%.

Con esa diferencia de tasas, los inversores se posicionan en pesos y para eso venden dólares lo cual hace bajar el tipo de cambio. Además de que el descenso del tipo de cambio puede generar alguna preocupación por el impacto en la competitividad, se podría llegar a argumentar que la caída que hemos tenido del dólar debería tener algún efecto de reducción en la inflación.
Por esas razones, en la prensa se especulaba con que el gobierno estudiaba la posibilidad de una baja de las tasas de interés con el objetivo sobre todo de evitar una mayor caída del tipo de cambio.

EC: - De todas maneras, ustedes pensaban que quizás no se bajaría la tasa de interés. ¿Por qué?

SPR: - Nosotros tendíamos a pensar que el Banco Central finalmente no bajaría la tasa de interés por varias razones, que comentamos en el programa. En primer lugar, el dato de inflación de febrero confirmaba una vez más que las presiones inflacionarias son persistentes. En particular, la inflación subyacente había sido alta otra vez. En segundo lugar, señalábamos que los precios de los commodities siguen subiendo y eso determina que tengamos más presiones inflacionarias por los precios de los alimentos, al tiempo que la caída del dólar, que podía ser un factor para bajar las tasas de interés, podía seguir siendo absorbida por los sectores exportadores gracias a los mayores precios de exportación. Y en tercer lugar, comentábamos que la competitividad del país sigue estando en niveles adecuados porque la caída del dólar en Uruguay se repite en muchos otros países a nivel internacional y regional.

Con esos elementos pensábamos que el Banco Central no modificaría sus tasas de interés.
 
EC: - Hasta aquí, repasamos las razones que a priori podían manejarse a favor de bajar o de mantener las tasas de interés. Ahora, ¿cuáles son los mensajes que surgen del comunicado de prensa que emitió el Banco Central después de la reunión del Comité de Política Monetaria?

SPR: - El Banco Central señaló que mantenía una tónica contractiva en la política monetaria porque si bien la trayectoria de los precios sigue dentro de lo esperado, la inflación subyacente continúa siendo alta. En otras palabras, se señala que la inflación es bastante persistente y que se requiere una tónica contractiva. Así se estaría justificando la decisión de no bajar la tasa como se especulaba hasta entonces.

Nosotros teníamos esa visión. De hecho, nos parece que una rebaja de tasas en estas circunstancias habría sido inclusive negativa en términos de formación de expectativas de los agentes, que podían ver un debilitamiento del compromiso del Banco Central con el cumplimiento del objetivo de inflación.

EC: - ¿Y cómo ven las perspectivas en materia de política monetaria para los próximos meses? Porque al final del comunicado se señala que el Banco Central "permanece atento a las decisiones que tomen los principales bancos centrales". Y más adelante se dice que no se descartan modificaciones de la tasa de referencia inclusive antes de la próxima reunión (que está prevista para mediados de abril). ¿Qué quiere decir eso?
Ahora el 18 de marzo habrá por ejemplo una reunión de la Fed... ¿Podríamos tener noticias luego en Uruguay?

SPR: - Hay varios aspectos a comentar acá. En primer lugar, el comunicado también advierte sobre la incertidumbre en torno a la economía mundial, lo que de por sí puede tomarse como una sugerencia de que eventualmente el Banco Central podría aprobar un descenso de tasas.

En cuanto a lo que puedan hacer otros bancos centrales, es claro que para cualquier banco central, y sobre todo de países pequeños como el nuestro, los movimientos de la política monetaria en los principales mercados son siempre una referencia. Inclusive, quizás la propia decisión de la Reserva Federal en su próxima reunión prevista para el 18 de marzo sea una instancia relevante, pero en principio nosotros no estamos esperando un cambio de tasas, y en particular una baja de tasas, luego de la reunión de la Fed.

EC: - ¿Por qué?

SPR: - Los mercados descuentan que la Fed aplicará un nuevo recorte de al menos medio punto porcentual en su próxima reunión, que inclusive podría llegar a 75 puntos básicos. Seguramente las autoridades de nuestro Banco Central también contemplan esa posibilidad. Seguramente descuentan que la diferencia entre las tasas en pesos y las tasas en dólares volvería a incrementarse luego del 18 de marzo. Entonces, si no hay sorpresas con la Fed, no deberíamos esperar una modificación de tasas en nuestro país.

Pero además no se debería concluir que solamente importa la diferencia de tasas con Estados Unidos. En realidad, también importa la diferencia de tasas con otros mercados. La semana pasada, por ejemplo, el Banco Central Europeo dejó incambiada su tasa de interés (en 4% anual). Lo mismo hizo el Banco de Inglaterra (en 5,25%).

EC: - ¿Y por qué esas otras comparaciones?

SPR: - Porque lo que suceda con esas otras tasas de interés también es relevante para la competitividad de Uruguay. Si hubiera muchos países bajando las tasas de interés, y si el Banco Central de Uruguay no los siguiera (aprobando también bajas), podríamos terminar con una apreciación del peso uruguayo frente a muchas monedas a la vez, afectando en forma importante nuestra capacidad de competencia en otros mercados.

Pero la tónica en la mayoría de los países del mundo no es a la baja. En Europa prima por ahora una cautela. Las tasas no se bajan porque hay preocupación con la inflación. Entre los países exportadores de commodites, que ven más presiones inflacionarias por la suba de sus precios de exportación, Nueva Zelanda tampoco bajó su tasa de interés. Australia, en cambio, la subió en cuarto de punto. Y en América Latina, donde la mayoría de los países tienen la inflación por encima de las metas, la tónica por ahora era de suba de tasas. Esta semana se reúnen los bancos centrales de varios países y veremos si se mantiene esa tónica o si hay un cambio de tendencia.

EC: - En síntesis, Sandra, ustedes no esperan una rebaja de tasas en nuestro país luego de la reunión de la Fed a pesar de lo que se señala en el comunicado.

SPR: - Si la rebaja de la Fed es del orden de medio punto, es decir si no hay sorpresas, no esperaríamos un recorte de la tasa de interés en nuestro país.

En principio y si no se observa una caída abrupta de los precios de los commodities en los mercados internacionales, pensamos que la tasa de referencia de la política monetaria (la TPM) al menos debería permanecer unos meses en torno de este nivel, a la espera de que cedan las presiones inflacionarias. Y de hecho pensamos que esa tónica contractiva también se observará en otros países de la región que también enfrentan presiones inflacionarias importantes.

En síntesis, mientras los precios de exportación se mantengan firmes (de hecho siguen subiendo), los riesgos mayores estén por el lado de la inflación (y no por el lado de una desaceleración muy abrupta de la economía). Una rebaja de tasas en este momento, con la inflación todavía alta y con precios de exportación en alza, tendría un impacto negativo en las expectativas de inflación de los agentes.