(Emitido a las 8.39)

EMILIANO COTELO:

Este lunes el Banco Central divulgó los resultados de su encuesta de expectativas de inflación, que realiza todos los meses entre los principales analistas e instituciones financieras del país.

Con esos datos, los medios de prensa consignaron que los analistas están esperando un incumplimiento de la meta de inflación para este año y también para el año próximo. Por eso nos pareció que valía la pena detenernos en este tema. ¿Cómo se presentan las perspectivas de inflación para los próximos meses? ¿Qué debemos esperar de la política monetaria? ¿Serán necesarias tasas de interés más altas para frenar la inflación? Y si así fuera, ¿qué podría suceder con el tipo de cambio? En seguida, este es el tema para el diálogo con la economista Sandra Pérez Ramos, de la consultora Deloitte.

Luego del dato de inflación de junio, que fue de 1,28%, ¿cómo se corrigieron las perspectivas de inflación de los analistas? ¿Qué esperan los analistas, por ejemplo, para julio?
 
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SANDRA PÉREZ RAMOS:

Después del dato de junio, que como tú decías fue muy alto y superó con creces las proyecciones de los analistas (que esperaban en promedio una suba de precios de 0,7%), se produjo una revisión de las expectativas para el conjunto de 2008.

Para julio, sin embargo, los analistas están marcando una proyección de inflación relativamente moderada, si tenemos en cuenta que julio suele ser un mes de inflación alta.

EC - ¿A cuánto asciende la proyección para julio?

SPR - La mediana de la encuesta que realiza el Banco Central marca una suba del IPC de 0,7% en julio. El promedio de las respuestas es mayor, de 0,9%, pero como hemos comentado otras veces en el programa, parece más adecuado considerar la mediana porque es menos sensible a la presencia de respuestas muy extremas que pueden afectar los promedios.

Con una suba de precios de 0,7% en julio, la medida usual de inflación en doce meses bajaría levemente, desde 8,4% en junio, hasta 8,2% en julio.

EC - ¿Y qué están proyectando ustedes?

SPR - Nuestra proyección de inflación coincide con la mediana de la encuesta. Para julio prevemos una suba de precios de 0,7%, asumiendo que el gobierno posterga al menos hasta agosto los ajustes de combustibles. De todas maneras, en el número de julio habrá cierto impacto de la suba de los combustibles que se aprobó el 10 de junio pasado. Como el IPC se computa en términos de promedios mensuales, queda un poco de efecto arrastre para este mes.

EC - ¿Y cómo son las proyecciones de los analistas para el conjunto de 2008 y para 2009?. Los medios de prensa subrayaron que los analistas estiman que no se cumplirá la meta del gobierno.

SPR - Es cierto. Hay que tener presente que la inflación acumulada en la primera mitad del año fue de 5,4%. Y entonces, para que se cumpliera la meta este año, que tiene un máximo de 7%, la inflación en todo el segundo semestre debería ser de solamente 1,5%, equivalente a un 0,25% mensual. Eso parece prácticamente imposible. De hecho, los analistas vienen proyectando desde hace algunos meses, que en 2008 la inflación superará el límite máximo del objetivo del gobierno. Desde abril la mediana de las respuestas para este año está arriba de 7%. En junio se ubicaba en 7,5% y después que se conoció la inflación del mes pasado, la proyección de inflación de los analistas para este año, subió a 8,5%. Incluso, el pronóstico más optimista de la encuesta de este mes está en 7,6%, también por encima del objetivo.

Se trata entonces de una corrección importante que recoge en buena medida el impacto de la inflación de junio. Lo más relevante, sin embargo, es que también se produjo una corrección significativa en las perspectivas para el año que viene. Para el cierre de 2009, la mediana de las respuestas indica una suba de precios de 7,1%, superando levemente el límite máximo del objetivo del gobierno, cuando hasta junio indicaba un cumplimiento de la meta, aunque ajustado.

EC - ¿Y cómo se explica esa revisión de las proyecciones? ¿Comparten ustedes esa visión?

SPR - Nosotros también hemos corregido al alza las proyecciones de inflación. La proyección de corto plazo, para el cierre de 2008 está influida por el dato de junio y entonces la corrección en general es importante. Además, a nuestro juicio, corresponde esperar alguna suba de combustibles, porque con estos precios del petróleo el impacto fiscal de no subir los combustibles sería muy alto. Entonces, nuestra proyección para este año es de una suba de precios de 8,6%, que es prácticamente igual a la mediana de las respuestas.

Para el año próximo, estamos previendo un cierre de 7,3%. Si se cumpliera esa proyección, la inflación bajaría en relación a 2008 pero igual quedaría algo por encima del límite superior de la meta. De todas maneras, hay que advertir que para un horizonte de proyección de 18 meses, hay un margen de error significativo y entonces la inflación podría terminar eventualmente dentro del rango. Sin embargo, más allá del pronóstico puntual y de si termina dentro del rango o no, lo que parece importante advertir es la trayectoria que están mostrando las expectativas de inflación.

EC - Lo decís porque están mostrando una tendencia creciente...

SPR - Claro. Las expectativas de inflación para el año próximo están mostrando una tendencia al alza desde hace varios meses. A principios de este año, la mediana de las respuestas apuntaba a una inflación de 6% para el año próximo; es decir que se vislumbraba una tendencia declinante de la inflación hacia dentro del objetivo del gobierno. Ahora las perspectivas son menos claras, la inflación bajaría pero notoriamente menos.

Seguramente en ese cambio de expectativas están influyendo varios factores. Desde nuestra perspectiva, en los últimos meses surgieron factores que nos hicieron corregir al alza nuestra proyección de inflación a mediano plazo. Por ejemplo, los precios del petróleo continuaron subiendo y los resultados fiscales comenzaron a mostrar un deterioro significativo, al punto de que hoy, parece difícil que se cumpla la meta de superávit primario de 3% del PIB este año. Por otra parte, de la ronda de negociaciones salariales surgirán, probablemente, incrementos importantes de salarios, que en un marco de expansión del empleo nos hacen esperar una suba fuerte de la demanda interna. Y finalmente, los precios de exportación de nuestro país siguieron subiendo y eso nos hace pensar en aumentos adicionales de los alimentos en el mercado interno.

EC - ¿Y ante ese panorama qué debería hacer la política monetaria? ¿Cómo interpretaron la decisión del Banco Central de no subir la tasa de interés?

SPR - A nuestro juicio, la política monetaria se debería volver más contractiva si el gobierno deseara encauzar con seguridad la inflación hacia dentro del rango objetivo en los próximos doce o dieciocho meses.

Las presiones de inflación son significativas. La inflación subyacente, por ejemplo, está en torno de 9,5% anual. Es probable que ceda un poco, pero nuestras proyecciones la sitúan igual por encima de 8% el año próximo. Y las tarifas probablemente deberán recoger el impacto del mayor precio del petróleo. A nuestro juicio, si el Banco Central persistiera en no subir sus tasas de interés, se podría correr un riesgo de que la inflación siguiera creciendo; como sucedió el año pasado, con la diferencia de que ahora el espacio fiscal, para subsidiar tarifas y contener de ese modo la inflación, es mucho menor que el que había un año atrás.

EC - ¿Y una política monetaria más contractiva qué implicaría para el tipo de cambio?

SPR - Una política más contractiva probablemente acentuaría la tendencia declinante del tipo de cambio. Eso marca que el gobierno enfrenta un dilema entre un objetivo de reducción más rápida y segura de la inflación, y un objetivo de evitar un descenso adicional del tipo de cambio. Ante ese dilema, en las últimas reuniones el Banco Central ha optado por no subir la tasa de interés. Sucede, sin embargo, que como la política fiscal y salarial tienen un signo expansivo, el combate a la inflación termina recayendo enteramente en la política monetaria.

Lógicamente, la evolución del tipo de cambio dependerá en alguna medida de qué decida el Banco Central. De todas maneras, en un marco de suba de los salarios, expansión del gasto público y aumento del crédito, la demanda interna ejercerá una presión inflacionaria importante. Y si a eso le sumamos los altos precios de exportación de alimentos que estamos viendo, a nuestro juicio es probable que sigamos viendo una apreciación real de nuestra moneda.

EC - ¿Prevén entonces que el dólar baje más?

SPR - Es lo que nos parece más probable. Pensamos que el dólar estará por debajo de los 19 pesos a fin de año, salvo que el deterioro del contexto externo (que estamos viendo en las últimas semanas) propicie un giro muy significativo en los flujos de capitales o que derive en una caída muy abrupta de nuestros precios de exportación.