(emitido a las 8:35 hs.)

EMILIANO COTELO (EC):
Como ustedes se imaginarán, los precios de los bonos uruguayos no han estado ajenos a los vaivenes de la crisis internacional.

Las bajas han sido generalizadas y en algunos casos muy significativas. Y en ese marco el correlato en el riesgo país es notorio: el viernes el riesgo país medido por el índice UBI de República Afap cerró en 544 puntos básicos, el valor más alto desde setiembre de 2004. ¿Cómo se compara la situación de nuestro país con la evolución en otros mercados emergentes? ¿Cómo se presentan las perspectivas de los papeles de deuda del Estado uruguayo para los próximos meses? En los próximos minutos conversaremos sobre este tema con la economista Tamara Schandy, de la consultora Deloitte. 

Para ubicar a los oyentes, quizás lo mejor sea comenzar repasando la evolución de los bonos en las últimas semanas.

TAMARA SCHANDY (TS):
Hay varios bonos del gobierno uruguayo en circulación. Quizás lo más útil sea centrarnos en la evolución de la cotización de los bonos que tienen un circulante mayor, que son los globales en dólares con vencimiento en 2022, 2033 y 2036.

El 2022 cotizaba la semana pasada a 87 cada 100 de valor nominal. Eso supone una baja de algo más de 10% en relación a los niveles observados a fines de setiembre y de 18% si se compara con los registros de tres meses atrás, a mediados de julio.

Tanto los precios del 2033 como del 2036 cayeron la semana pasada por debajo del 80%. En ambos casos, eso supone una baja de 17% en relación a los niveles de fines de setiembre y de algo más de 20% en la comparación con los niveles de hace tres meses.

EC: Con semejantes caídas uno se podría preguntar si aquí no hay una "oportunidad" en términos de rentabilidad. Quiero decir, con precios tan bajos la inversión podría ser atractiva para algunos inversores.

TS: Sí, es verdad. La tasa interna de retorno, o TIR, que es la forma en la que habitualmente se mide la rentabilidad de los bonos, subió de manera importante. En el caso del 2022 está alrededor de 9,7% y en el caso del 2033 y del 2036 apenas por encima del 10% anual. En todos estos bonos estamos hablando de una tasa interna de retorno más de 2% más alta que hace sólo tres meses.

De todas formas, no hay que perder de vista que mayor rentabilidad significa también mayor riesgo. En otras palabras, el hecho de que los precios de los bonos hayan caído -y que, en consecuencia, la rentabilidad de una inversión como ésta haya aumentado-, está reflejando que hay menor demanda porque los inversores visualizan un riesgo mayor y exigen un retorno más alto para comprar papeles del gobierno uruguayo.

EC: En definitiva, el riesgo país subió mucho en las últimas semanas. Eso es un reflejo de esa situación ¿verdad?

TS: Sí, de eso y de que en el mundo aumentó mucho la demanda por títulos del gobierno norteamericano, porque a pesar de todas las dificultades que está atravesando el sistema financiero de Estados Unidos, los inversores no dudan que la inversión en bonos del tesoro de ese país es todavía la inversión más segura, "libre de riesgo", como suele llamarse.

Recordemos que a grandes rasgos se puede decir que el riesgo país mide la diferencia que existe entre lo que pagan los títulos públicos de Uruguay y lo que pagan los bonos del tesoro norteamericano, que como decía antes se consideran libres de riesgo. Entonces, si el riesgo país se mide como una diferencia, no solo importa la cotización de los bonos uruguayos sino también lo que ocurra con la cotización de los bonos norteamericanos.

En este caso están sucediendo dos cosas simultáneamente: se desvalorizan los bonos uruguayos y aumentan de valor los bonos del gobierno de Estados Unidos y por eso es que estamos viendo una escalada en el riesgo país.

EC: ¿De qué magnitudes estamos hablando?

TS: El riesgo país subió por encima de los 500 puntos básicos. Concretamente, el viernes cerró en 544 puntos básicos. Eso supone un aumento de unos 170 puntos básicos desde fines de setiembre y, más importante aún, significa que el riesgo país se triplicó en relación al promedio de 2007, que fue de 180 puntos básicos aproximadamente.

EC: ¿Cómo se compara esta evolución con lo que ha sucedido en los demás mercados emergentes? Supongo que Uruguay no es una excepción.

TS: Por supuesto que no. El índice EMBI+ que calcula JP Morgan es una referencia muy útil, porque mide el riesgo promedio de los mercados emergentes. Están representados países de América Latina y también otros mercados emergentes, incluyendo a Rusia, a Turquía y a varios países africanos y asiáticos. Ese indicador estuvo la semana pasada por encima de 600 puntos básicos, lo cual supone un aumento de 200 puntos básicos desde fines de setiembre y, también en este caso, significa que el riesgo se triplicó en relación a la medición promedio de 2007, que fue de 190 puntos básicos.

EC: ¿Qué pasó en nuestra región?

TS: En el caso de Brasil hubo una suba apenas menor a la que comentaba recién para Uruguay. El riesgo país de Brasil subió unos 160 puntos básicos desde el final de setiembre y algo más de 300 puntos básicos en la comparación con el promedio del año.

En Argentina, en cambio y como te imaginarás, la suba fue bastante más fuerte. En realidad desde hace un tiempo largo los mercados vienen marcando una distinción importante entre la situación de Argentina por un lado y la de Brasil y Uruguay por el otro. La crisis internacional lógicamente afecta en forma negativa a toda la región, pero en Argentina hay factores de riesgo doméstico bien diferentes y vulnerabilidades distintas ante el cambio del contexto internacional. En las últimas semanas los riesgos han cobrado más relevancia y de allí la reacción de los mercados. La semana pasada el riesgo país de Argentina se acercó a los 1.400 puntos básicos. Eso supone un aumento de 500 puntos en menos de un mes y una suba de 1.000 puntos básicos en relación al promedio de 2007.

EC: Para terminar, ¿cómo ven ustedes las perspectivas de aquí en más? ¿Debemos esperar que el riesgo país siga subiendo?

TS: Las perspectivas están muy ligadas a cómo sea el desenlace de la crisis internacional. La crisis financiera se está manifestando con una intensidad extraordinaria. Todavía prevalece un contexto de mucha incertidumbre sobre la magnitud que finalmente tendrá la crisis y sobre el tiempo que va a requerir su resolución.

Pero lo cierto es que el panorama externo para nuestro país se ha tornado claramente más desfavorable. De hecho, se está configurando un escenario de fuerte freno en la economía mundial, revalorización del dólar frente a las principales divisas, caída muy importante de los precios de las materias primas, todos elementos que contrastan y mucho con lo que fue el contexto prevaleciente en los últimos años, que fue tan favorable para la región en general y para nuestro país en particular.

Desde esa perspectiva no debería sorprendernos que el riesgo país siga subiendo, lo cual a su vez se puede transformar en un riesgo importante desde el punto de vista de la inversión, porque una mayor percepción de riesgo eventualmente se traduce también en una exigencia de mayor rentabilidad para los proyectos locales. Ese puede ser un elemento que desaliente la inversión doméstica pero sobre todo podría resentir los flujos de inversión extranjera de los que se benefició nuestro país en los últimos años.