(emitido a las 8.35 hs.)

JUAN ANDRÉS ELHORDOY:
El Comité de Política Monetaria del Banco Central decidió ayer bajar la tasa de interés de referencia, la tasa de política monetaria, desde 9% anual hasta 8%.

¿Cómo se analiza esta situación? ¿El mercado aguardaba una caída de un punto porcentual? ¿Cómo quedan las perspectivas de inflación y del tipo de cambio tras la medida aprobada por el gobierno? Enseguida el diálogo es con la economista Tamara Schandy, de la consultora Deloitte.


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JAE – ¿Cómo evaluaron ustedes la medida? ¿Les sorprendió esta caída de un punto porcentual?

TAMARA SCHANDY:
Nosotros hemos comentado otras veces que el descenso de inflación abría espacio para que la política económica persiguiera otros objetivos importantes. Por un lado, la recomposición del resultado fiscal vía más ajustes de tarifas que en los últimos 18 meses se utilizaron para contener la suba de los precios y también para atender los desafíos en materia de actividad económica.

En particular, nosotros estábamos esperando que el Banco Central aprobara un recorte de tasas de interés, y esa también era la opinión mayoritaria entre nuestros colegas. De hecho, hace 15 días hubo un relevamiento de Búsqueda entre los analistas que contestamos la encuesta de expectativas del Banco Central, y ese relevamiento marcaba que en promedio los analistas estábamos esperando una rebaja de 100 puntos básicos en esta reunión de política monetaria...

JAE – ...Algo que se terminó confirmando en el día de ayer. Ahora, ¿por qué esta magnitud de un punto porcentual de caída?

TS – Hay varios elementos a considerar. Por un lado, en Uruguay la eficacia de la política monetaria, sus impactos sobre la economía, se ven limitados por la dolarización del crédito, por eso los movimientos de tasas de interés en general deben ser mayores que los que usualmente hay en otros países. Eso de por sí justifica movimientos de 50, 100 puntos básicos que no son tan frecuentes en otros mercados.

JAE – Por ejemplo, en otros países se habla de "cuarto de punto", que en este caso es 0.25, o "medio punto", pero no de un punto porcentual.

TS – Sí. De todas formas en este contexto internacional en los últimos meses en el mundo hemos visto reducciones de tasas muy significativas. En la región, por ejemplo, Brasil en su última reunión bajó su tasa en 100 puntos básicos, en un punto porcentual, y ya acumula un recorte de 450 puntos desde que empezó el año. O sea que en el mundo también estamos viendo otros bancos centrales que disponen recortes de tasas de magnitudes similares.

Además, hay que tener en cuenta el diferencial de tasas entre Uruguay y el resto del mundo. Hasta ayer, la tasa de interés era de 9% anual, en Estados Unidos, en Europa, en Japón, las tasas son prácticamente nulas. Eso hace que se aliente lo que se llama el "carry trade", los inversores internacionales toman fondos a tasas muy bajas en dólares o en euros por ejemplo e invierten los fondos en mercados emergentes, incluyendo Uruguay. Eso presiona sobre el tipo de cambio a la baja y es inconveniente en este contexto internacional negativo porque deteriora la competitividad.

Todos estos elementos que mencionaba recién ya nos hacían pensar en una rebaja de tasas de esta magnitud, incluso antes de que se conociera el dato de PBI que como comentamos en su momento marcó una contracción de la actividad económica muy fuerte.

Con el dato de PBI, que incluso marcó una retracción del consumo privado frente al cuarto trimestre, nos parecía que el riesgo sobre la actividad económica ganaba importancia y que los riesgos en el frente inflacionario seguían moderándose, por tanto, más justificada era una rebaja de tasas.

JAE – Claro, porque cuando el Banco Central aplica su política monetaria apunta básicamente al control de la inflación, eso es lo que ha señalado. Entonces, en este contexto creo que es bueno preguntarse si no hay entonces un riesgo de rebrote inflacionario con esta caída que se experimentó ayer.

TS – Nosotros estimamos que la inflación va a cerrar este año entre 6 y 7% a pesar de que el gobierno probablemente va a aplicar algún ajuste más de tarifas para mejorar las cuentas públicas.

Para el año próximo quizás veamos algunas presiones inflacionarias adicionales y por eso estamos esperando una inflación en torno al 7%.

La inflación va a seguir siendo relativamente alta, de hecho, según nuestros pronósticos, se va a ubicar en torno al límite superior del rango meta del Banco Central. Pero el riesgo de una inflación mayor -a nuestro juicio- ha bajado y en particular como consecuencia de dos elementos: de la caída de los precios de los alimentos en los mercados internacionales, que se observó en la segunda mitad del año pasado, y también como resultado del enfriamiento de la demanda interna que quedó de manifiesto en la última información de cuentas nacionales.

JAE – ¿Cómo juega todo esto en el tipo de cambio?

TS – El recorte de la tasa de interés favorece un tipo de cambio más alto. La semana pasada el dólar mostró una suba de 0,65%, en esa suba influyó cierta reversión de la tendencia de mejora en los mercados internacionales pero quizás también influyó la expectativa de que el Banco Central terminaría bajando la tasa de interés. Una menor tasa de interés desalienta las inversiones en pesos y eso juega a favor del valor del dólar.

En la suba del tipo de cambio de ayer no es tan claro que el "driver" fundamental haya sido la decisión del Copom. De hecho ayer tú comentabas que fue un día complicado en los mercados internacionales, con caídas de las bolsas, con un fortalecimiento del dólar frente a las principales divisas, bajó el euro, bajó la libra, el dólar también se fortaleció frente a monedas emergentes. En Brasil, por ejemplo, el dólar subió 2%, con lo cual en principio la suba de ayer no estaría necesariamente asociada a la decisión del Copom.

El otro elemento a tener en cuenta es que el comportamiento del dólar también depende de los movimientos internacionales de capitales. En principio, para las próximas semanas prevemos cierta estabilidad del tipo de cambio en torno a los niveles actuales, asumiendo que prevalece un clima de  expectativas relativamente favorable para los mercados emergentes, como el que observamos en los últimos dos meses.

JAE – Estamos hablando de tasas de referencia que maneja el Banco Central que son obviamente en pesos, con esta caída de 9 a 8%. Pero resulta que el crédito bancario en Uruguay es básicamente en dólares, entonces, ¿esta tasa en pesos qué rol juega?

TS – Es bien pertinente tu pregunta y el comentario, es cierto que el crédito bancario está nominado esencialmente en dólares pero hay varios elementos a tener en cuenta. En primer lugar, está el efecto sobre el tipo de cambio que mencionábamos recién, una tasa más baja favorece un tipo de cambio más alto o en las circunstancias actuales mitiga las presiones a la baja que vimos en las semanas anteriores y eso ayuda a mantener un mejor nivel de competitividad y en última instancia entonces impacta positivamente sobre el desempeño económico más allá del canal crediticio.

Pero además, y si bien es cierto que el crédito en moneda nacional es relativamente poco importante, igual tiene su lugar en la economía. Las empresas financian capital de trabajo en moneda nacional y el costo de ese financiamiento depende de la tasa de política monetaria. A su vez, por ejemplo, las empresas no bancarias que prestan al consumo también se financian con créditos en moneda nacional y su costo depende de la tasa de política monetaria.

En suma, menores tasas de interés terminan favoreciendo gradualmente un mayor nivel de actividad vía diferentes mecanismos de transmisión que actúan con diferente intensidad y diferente celeridad.