(emitido a las 8.30 hs.)


EMILIANO COTELO (EC):
La semana pasada el dólar cerró por debajo de los 22 pesos, continuando así con la tendencia descendente que se observa ya desde hace varias semanas.

Por eso nos pareció que valía la pena mirar este tema en nuestro espacio de análisis económico de hoy. ¿Cuánto ha caído el dólar en Uruguay? ¿Cómo afecta la baja del dólar a la competitividad del país? ¿Qué significa, a su vez, para las  decisiones de los ahorristas? En seguida lo vemos con el economista Pablo Rosselli, de la consultora Deloitte.

El dólar acumula en nuestro país un descenso de 9,8% en lo que va del año. ¿Cómo están viendo esa tendencia? ¿Qué está sucediendo en otros países?


PABLO ROSSELLI (PR):
Después del pánico que se produjo en los mercados financieros internacionales en la segunda mitad del año pasado y que más o menos duró hasta febrero de este año, los inversores están retornando a los mercados emergentes y están deshaciendo parte de las compras de dólares que habían hecho en busca de refugio en los peores momentos de la crisis. Eso está derivando en un descenso del dólar bastante generalizado.


EC: De todas maneras, en las últimas semanas la caída del dólar en Uruguay parece mayor que la que se observa por ejemplo en Brasil. Eso al menos se señala a veces desde los sectores exportadores.


PR: Es cierto. Si comparamos por ejemplo con los niveles de cierre de julio, el dólar en Uruguay cayó un 5,5%, y eso es más que por ejemplo el descenso de 2,9% que vimos en Brasil, o que el 2% de caída que vimos en la zona del euro.

Pero cuando hacemos esas comparaciones siempre puede haber algo de arbitrariedad en los períodos que tomemos. Tú decías que el dólar ha caído casi 10% en lo que va del año en nuestro país, eso es notoriamente menos que la baja del dólar en Brasil (22% en lo que va del año), o que la baja en Australia o en Nueva Zelanda (del orden de 20%). Por otro lado, también se debe tener en cuenta que en algunos de esos casos ahora los descensos del dólar son mayores pero también habían sido mayores las subas que se registraron el año pasado. Por eso se debe ser cuidadoso con esas comparaciones a los efectos de sacar conclusiones sobre la competitividad.


EC: Entonces, ¿cómo están viendo el tema de competitividad con estas caídas del dólar?


PR: Si tomamos como referencia períodos largos, la conclusión que sacamos es que con los niveles actuales de tipo de cambio Uruguay tiene un nivel muy adecuado de competitividad frente a Brasil, casi un 10% mayor que el promedio de los últimos 30 años. Frente a Europa el descenso del dólar de las últimas semanas nos ha dejado con una competitividad cambiaria algo menor (un 5%) que el promedio de los últimos 30 años. No se trata de un nivel particularmente bajo, apenas menor a la media histórica.

Con Australia y Nueva Zelanda la competitividad está también en torno de las medias históricas (un 4% o 5% por debajo), pero de hecho ha mejorado en los últimos meses a pesar del descenso del dólar en Uruguay porque como decíamos recién en lo que va del año el dólar bajó más en esos países.


EC: ¿Cuál es la síntesis, entonces? ¿No hay un problema de competitividad?


PR: Desde una perspectiva macroeconómica a nuestro juicio la competitividad del país está en niveles razonables, aunque hay diferencias según el mercado que consideremos. Por cierto hemos perdido competitividad frente a Estados Unidos (hoy estamos un 20% por debajo de la media histórica), pero son razonables los niveles de competitividad en otros mercados claves como Brasil o Europa y Oceanía.

De todos modos, eso no quiere decir que la competitividad esté bien en todos los mercados. En particular, frente a las economías de Asia, que están más atadas al dólar, en estos meses la competitividad de nuestro país viene en descenso, estamos perdiendo competitividad con Japón y también con China, pero aún en el caso de China la competitividad está más o menos en la media histórica de los últimos 20 años.

Un elemento adicional a tener en cuenta es que si bien la competitividad promedialmente se sitúa en niveles más o menos razonables, la baja del dólar igual supone un incremento de costos medidos en dólares y en algunos rubros eso se compensa con cierta recuperación de precios de exportación pero en otros rubros eso no sucede. En esos casos, la baja del dólar tiene un impacto adverso en la rentabilidad de las empresas.


EC: ¿Cómo son las perspectivas para los próximos meses?


PR: Siempre es muy difícil hacer proyecciones sobre las paridades cambiarias. De todas maneras, con el contexto internacional que estamos observando, con flujos de capitales muy fuertes hacia las economías emergentes, que a su vez van a crecer notoriamente más que las economías desarrolladas (sobre todo que Estados Unidos y Europa), vemos que la debilidad del dólar en el mundo va a durar unos cuantos meses. También es probable que en los próximos meses veamos un debilitamiento del euro en relación a las monedas de los mercados emergentes.


EC: ¿No debería el Banco Central bajar la tasa de interés en la próxima reunión del Comité de Política Monetaria?


PR: Si quisiera atenuar la tendencia del tipo de cambio, podría hacerlo. Pero la magnitud de los movimientos de capitales es muy importante. Tengamos presente por ejemplo que el Banco Central compró unos 380 millones de dólares en lo que va de este año, un valor similar al que vimos el año pasado hasta que vino la crisis internacional.

A su vez, nuestros modelos de proyección nos señalan que la inflación va a estar oscilando en torno del límite superior del rango de inflación (7% anual). Con esa restricción, pensamos que el Banco Central no tiene mucho espacio para bajar la tasa de interés si desea que la inflación tienda a situarse con claridad dentro del rango meta.


EC: ¿Y qué significa todo esto para los ahorristas? Te lo pregunto porque los que apostaron al dólar este año se han visto decepcionados.


PR: Es cierto. Nosotros siempre decimos que las decisiones de inversión dependen de muchos factores, varios de ellos muy específicos de cada persona (su edad, su apetito por el riesgo, su situación patrimonial).

De todas maneras, además de esos factores específicos de cada inversor, en la decisión de invertir en pesos o en dólares entran tres variables: la perspectiva de tipo de cambio, las tasas en moneda nacional y las tasas en dólares. En cuanto a lo primero, no vemos un horizonte de recuperación significativa del dólar a corto plazo. A su vez, las tasas en moneda nacional son relativamente altas. Las letras del gobierno a plazos cortos rinden aproximadamente un 8% anual. Si el inversor toma plazos más largos obtiene inclusive una tasa en pesos mayor, del orden de 12% para las letras a un año.

Entonces, con esa perspectiva de estabilidad del tipo de cambio y considerando esas tasas en pesos, que son mucho mayores que las tasas en dólares (que en el mundo se sitúan apenas por encima del 1% para plazos cortos y que en el caso de los títulos del gobierno uruguayo se sitúan en 2% aproximadamente), parece atractivo posicionar al menos un parte de los ahorros en moneda nacional.


EC:  ¿Cómo es eso?


PR: Pongamos un ejemplo. Si el dólar permaneciera estable en los próximos doce meses -algo que por cierto nadie puede asegurar, pero si así fuera-, una colocación en pesos al 12% anual por un plazo de un año daría al inversor un retorno en dólares de 12%. Ese retorno es notoriamente mayor que el 2% que se puede obtener por prestarle también al gobierno pero en dólares. Por eso decíamos que con esas tasas en pesos tan altas, hay un incentivo a colocar en pesos. Tiene que subir bastante el dólar para que una colocación en pesos al 12% rinda menos que la colocación en dólares. El cálculo no es exacto pero el dólar tendría que subir más de 10% en un año para que esa colocación en dólares terminara pagando más que la colocación en pesos.


EC: ¿Y cómo entra la inflación en el cálculo?


PR: La inflación puede afectar las dos opciones. De todas maneras, si pensamos que las colocaciones en pesos de las que hablábamos rinden un 12%, parece poco probable que la inflación supere ese valor. Un 12% en pesos con una inflación de 7% dejaría una tasa de interés real de 5%.

En cambio, con una colocación en dólares a una tasa de solamente 2%, si el tipo de cambio permaneciera estable, entonces la inflación medida en dólares sería del orden de 7% al cabo de un año, y la tasa real de interés sería negativa en 5% (2% de tasa de interés menos 7% de inflación). Esta es otra forma de entender por qué en principio y salvo que se piense que habrá una suba importante del tipo de cambio parecen más atractivas las colocaciones en pesos.