(emitido a las 9.20 hs.)

JUAN ANDRES ELHORDOY (JAE):
El lunes de tarde Brasil sorprendió a los mercados con el restablecimiento de un impuesto a los ingresos de capitales. En concreto, Brasil restableció el llamado Impuesto a las Operaciones Financieras (IOF), que grava los ingresos de capitales con una alícuota de 2%. Este impuesto existió en Brasil hasta octubre del año pasado. Entonces el impuesto tenía una tasa de 1,5%.

Conocida esa medida, el martes el dólar registró una fuerte suba en Brasil, y también subió en nuestro país. Por eso, nos pareció que valía la pena dedicar nuestro análisis económico de hoy a este tema. ¿En qué consiste exactamente este impuesto? ¿Cómo afecta las decisiones de los inversores y cómo modifican las perspectivas de tipo de cambio? Por otro lado están los impactos en nuestro país, ¿por qué subió también el dólar en Uruguay? Con estas preguntas sobre la mesa, dialogamos en seguida con el Cr. Alfonso Lema, socio de la consultora Deloitte.

Comencemos explicando exactamente en qué consiste este impuesto. ¿Qué es lo que se grava?


ALFONSO LEMA (AL):
El IOF grava el ingreso de capitales de inversores extranjeros para cualquier inversión financiera de renta fija (como bonos del gobierno o bonos de empresas privadas) o de renta variable (como son las acciones). No se grava el ingreso de fondos destinados a la inversión extranjera directa.

Tampoco grava ingresos de capitales realizados por los brasileños.


JAE: Los analistas marcaron que esta medida procuraba detener la caída del dólar en Brasil. ¿Cómo se ve afectado el tipo de cambio con esa medida? Las primeras opiniones de los analistas eran a favor de que los efectos serían leves y transitorios, y de hecho el dólar registró una suba fuerte el martes, de 1,9% según las cotizaciones que publica el Banco Central de Brasil, pero ayer ya cotizó a la baja, con una caída de 0,6%.


AL: Como tú decías, este impuesto grava con un 2% los ingresos de capitales. Ese costo de ingresar capitales, se supone, desalienta a los inversores a vender dólares para comprar títulos o acciones. De este modo, se procura reducir la oferta de dólares.

De todas maneras, en la profesión económica hay bastante acuerdo en torno de que la eficacia de este tipo de medidas es muy reducida. La idea de gravar los movimientos de capitales no es nueva. Un economista famoso, James Tobin, que recibió el Premio Nobel por numerosas contribuciones, propuso varias décadas atrás poner este tipo de impuestos para quitarle volatilidad a los tipos de cambio y para que las políticas monetarias tuvieran más espacio de actuación (la idea era buscar un mayor espacio para, por ejemplo, poder subir tasas de interés y al mismo tiempo desalentar el ingreso de capitales que las tasas altas siempre inducen). Pero desde hace ya bastante tiempo la opinión predominante en la profesión es que no tienen la eficacia buscada.


JAE: ¿Por qué?


AL: En términos generales, es muy difícil controlar los movimientos de capitales, porque salvo que se apliquen muchas medidas de contralor (que son costosas porque interfieren mucho con la actividad económica) al final siempre aparecen mecanismos para eludir las restricciones.

En el caso particular del IOF el tema no es tanto que se eluda el pago sino que en la medida que los ingresos de capitales son muy firmes y no se explican mayormente por búsquedas de ganancias de muy corto plazo, finalmente los inversores terminan asumiendo el costo del impuesto.

Este impuesto puede desalentar la inversión especulativa de muy corto plazo pero numerosos indicadores nos muestran que estamos ante un ingreso de capitales en Brasil que probablemente tiene un horizonte relativamente largo (o al menos suficientemente largo como para enfrentar el costo de 2%). Por eso, los analistas (a nuestro juicio acertadamente) en general coinciden en que la medida no tendrá mayores impactos en lo que venía siendo la tendencia declinante del dólar. Si el dólar sigue a la baja en el mundo, también lo seguirá en Brasil.


JAE: Sería bueno revisar los indicadores a los que hacías referencia en términos de que estamos ante una tendencia firme de ingresos de capitales, pero de todas maneras, ¿cómo se entiende entonces la respuesta del dólar del martes? Finalmente, el dólar subió mucho para una variación diaria.


AL: Es cierto. Seguramente el anuncio del impuesto motivó lo que se llaman estrategias de toma de ganancia. Por cierto siempre hay inversores que toman posiciones especulativas buscando retornos de corto plazo. Esos inversores quizás pensaron que a partir del impuesto por algún tiempo la tendencia a la baja podría suavizarse y después de varias semanas de ganancias por la apreciación de la moneda se dieron por satisfechos y compraron dólares. Pero al día siguiente ya se observaba una baja nuevamente.

En cuanto a los indicadores que pautan lo que está pasando en Brasil, pensemos por ejemplo, que la inversión externa en cartera (sin IED) superó los 19.000 millones de dólares entre abril y agosto (que es el último dato disponible). Esa cifra compensa la mayor parte de la salida de capitales (por 22.000 millones) que se produjo durante la peor parte de la crisis, entre setiembre del año pasado y el pasado marzo. Cifras preliminares sugieren que para octubre, inclusive, los ingresos de divisas ya superan las salidas de la crisis. La misma conclusión sacamos si miramos las compras de dólares del Banco Central (más de 30.000 millones de dólares desde abril). Quiere decir que estamos asistiendo, como hemos comentado otras veces en el programa a la reversión de la salida de capitales que se vio en la última parte del año pasado. Es un cambio generalizado en las economías emergentes.


JAE: Si los impactos sobre el dólar son pequeños y transitorios, ¿por qué se toma una medida de este tipo? ¿Hay, por ejemplo, un objetivo fiscal detrás de esta medida?


JAE: Estos impuestos siempre ayudan al fisco, permiten generar algunos recursos, pero no son muchos. Algunas estimaciones de estos días apuntan a una recaudación anual que podría estar en torno de 3.500 millones de dólares. La recaudación real, por cierto, es muy sensible a los flujos de capitales que a su vez son muy volátiles. Pero si esa fuera la cifra, estamos hablando de un 0,2% o un 0,3% del PIB, algunas estimaciones pueden llegar a 0,5% del PIB.

Más que por un fin recaudatorio, la medida seguramente se adoptó para enviar alguna señal a los mercados en el sentido de que el Banco Central no ve con satisfacción la tendencia del dólar. Pero aunque el ministro de economía, Guido Mantega, señaló que no se descartan otras medidas, la realidad parece ser que el gobierno no cuenta con mucho margen para influir sobre el tipo de cambio. Ayer, el Banco Central, mantuvo la tasa de referencia de la política monetaria, la tasa Selic, en un 8,75%. Como en su momento lo comentamos para Uruguay, también vale para Brasil: el Banco Central no tiene espacio para reducir de una manera significativa la tasa de interés. En suma, el IOF no cambia la perspectiva de un dólar débil en Brasil.


JAE: Para terminar, ¿cuáles son los impactos sobre Uruguay? El dólar también subió en nuestro país el martes, una suba de 1,6%, y ayer subió otro 0,3%. ¿Por qué se da esa correlación?


AL: Es cierto. A nuestro juicio, la suba del dólar en nuestro país se explica por los arbitrajes que hacen los inversores. Seguramente hay muchos inversores que siguen muy de cerca la relación entre el peso y el dólar.

De todas maneras, nos parece que tampoco para el caso uruguayo veremos efectos duraderos. La medida de Brasil no alterará las tendencias de las paridades cambiarias en nuestro país y en Brasil, que seguirán dependiendo mucho del marco externo.

Pero por la misma razón, tampoco vemos un riesgo de que esto genere un cambio en la competitividad bilateral entre Uruguay y Brasil. El martes el dólar subió más fuerte en Brasil que en Uruguay pero ya ayer la brecha empezó a corregirse.