(emitido a las 8.35 Hs.)

JUAN ANDRES ELHORDOY (JAE):

En momentos en que los países europeos enfrentan severos problemas de endeudamiento, Argentina intenta dejar definitivamente atrás el default del año 2001. Por estos días, las autoridades de Argentina realizan sus máximos esfuerzos para convencer a los tenedores de bonos que no ingresaron en el canje de 2005 de que acepten una nueva propuesta de canje. Sin embargo, los primeros resultados que se van conociendo marcan un nivel de adhesión de los inversores inferior al previsto inicialmente.

En el día en el que el país vecino celebra los 200 años del inicio de su independencia, nos pareció importante dedicar el espacio económico a examinar en detalle las últimas novedades en torno a la operación del canje de deuda y conversar sobre la relevancia que esta operación puede tener para la economía argentina. En seguida el diálogo es con el economista Uri Lichtenstein, de la consultora Deloitte.


Quizás valga la pena comenzar comentando algunas cifras. ¿A cuánto asciende la deuda argentina que aún está en default?


URI LICHTENSTEIN (UL):

En números redondos, la deuda argentina en default asciende a unos 18.000 millones de dólares en términos de capital (es decir, sin considerar los intereses no pagados). En 2001 se dejaron de pagar unos 80.000 millones de dólares –fue el default más importante de la historia–, pero 62.000 millones se canjearon por nuevos títulos en la oferta realizada en el año 2005. Por eso, los títulos que están en poder de los inversores que no adhirieron a ese canje de 2005 ascienden aproximadamente a 18.000 millones de dólares de capital.

De ese total, unos 15.000 millones estarían en manos de acreedores institucionales (como bancos y fondos de inversión) y los 3.000 millones restantes los tendrían acreedores individuales, principalmente de origen italiano y alemán.


JAE: ¿Y en qué consiste el canje que se está llevando a cabo en estos días?


UL: La oferta de canje se estructura en dos tramos. En primer lugar, se realizó una oferta para los tenedores "mayoristas" (tenedores de bonos en default mayores a 50.000 dólares, fundamentalmente bancos y fondos de inversión) que se cerró la semana pasada. El segundo tramo, que se cierra el próximo 7 de junio, es para los tenedores "minoristas" (inversores fundamentalmente individuales, que tienen bonos por hasta 50.000 dólares).


JAE: Empecemos entonces por comentar la oferta para los tenedores mayoristas o institucionales. ¿En qué consistió la propuesta de canje para estos acreedores?


UL: A los acreedores mayoristas se les ofrecieron dos bonos. Por un lado, a cambio del capital en default, se les entregó un bono Discount, con una quita de 66,3% del capital y con intereses atados al crecimiento del PBI, que se comienzan a pagar en octubre de 2011. Es decir, para poner un ejemplo, al acreedor que tiene 100 mil dólares en bonos defaulteados, se le reconocen unos 33.700 dólares de capital, que se le da bajo la forma de este bono Discount.

Y, por otro lado, estos inversores reciben un segundo bono por los intereses devengados y no cobrados desde diciembre de 2003 hasta ahora.

De esta manera, según estimaciones de algunos especialistas, los dos bonos que se reciben en el canje tienen sumados un valor de mercado que actualmente está en 45% del capital original. La quita efectiva entonces es del orden del 55%.


JAE: ¿Y cómo resultó la adhesión de este tramo de bonistas?


UL: En esta primera etapa se canjearon bonos por aproximadamente 8.500 millones de dólares, cuando se esperaba una adhesión bastante mayor, quizás superior a los 11.000 millones de dólares. A nuestro juicio, la mayor volatilidad observada en los mercados internacionales en las últimas semanas terminó perjudicando a la oferta del gobierno argentino.

¿Por qué digo esto? Porque en las últimas semanas, en un marco de mayor incertidumbre a nivel internacional cayeron las cotizaciones de los bonos de las economías emergentes y los bonos argentinos no fueron una excepción. Y como cayó la cotización de los bonos argentinos, el valor de la oferta que recibieron los inversores disminuyó casi 10% con relación al valor que tenía la oferta a comienzos de mayo, cuando se lanzó la operación.

Es por eso que, por ahora y cuando aún resta conocer los resultados correspondientes al tramo minorista, el nivel de adhesión se ubica en tan sólo 46%.


JAE: ¿Y qué nivel de adhesión se espera para el tramo minorista?


UL: En realidad, existe bastante incertidumbre en torno a la respuesta que puedan dar los inversores minoristas. Por un lado, algunos de estos inversores mantienen litigios contra Argentina y se mostrarán reticentes a adherir a esta operación. Por otra parte, el bajo nivel de adhesión obtenido en el tramo mayorista también podría desalentar a los tenedores de bonos del tramo minorista. Sin embargo, es importante tener presente que la oferta para los inversores minoristas resulta más atractiva que la realizada al tramo mayorista, en la medida en que la quita es menor y los intereses devengados no pagados se pagarán en efectivo.

De todas formas, a nuestro juicio, en un escenario favorable para Argentina el nivel de adhesión total al canje podría alcanzar quizás a 60%, cifra que coincide con la estimación que inicialmente realizó el ministro de Economía Amado Boudou. Sin embargo, es una cifra bastante menor que la que manejaban los analistas privados hace algunas semanas, cuando apuntaban a un nivel de adhesión cercano al 75%.

Como comentamos anteriormente, no hay dudas de que la crisis de la zona del euro le ha jugado en contra al gobierno argentino.


JAE: ¿Por qué es tan importante esta operación para Argentina?

UL: Hace varios meses que el gobierno argentino está trabajando intensamente en esto. El éxito del canje es un paso importante para que Argentina tenga la posibilidad de volver a financiarse en los mercados internacionales.

El poder volver a acceder a los mercados de capitales internacionales resulta de gran relevancia para Argentina hoy. Otras veces hemos comentado que las cuentas públicas vienen sufriendo un deterioro importante en estos últimos años, con un gasto público que crece a un ritmo de entre 20% y 30% anual y no da señales de frenarse. En ese marco y si bien el nivel de déficit fiscal todavía no es alarmante (en torno de 1% del PIB), el retorno a los mercados internacionales resulta fundamental para que Argentina no vuelva a enfrentar problemas financieros en los próximos años.

Como decíamos, este canje sería un primer paso para que Argentina pueda volver a los mercados. Pero a nuestro juicio, Argentina todavía deberá recorrer un camino bastante largo para alcanzar ese objetivo.


JAE: ¿Por qué decís esto?


UL: Independientemente del éxito del canje, el gobierno argentino deberá resolver otras cuestiones antes de recuperar la confianza de los mercados internacionales. Por un lado, deberá resolver la deuda impaga con el Club de París, que asciende a unos 6.000 millones de dólares adicionales. Pero además, las autoridades deberían procurar otorgar mayor previsibilidad a la política económica.


JAE: ¿Y qué implica esto?


UL: Entre otras cosas, el gobierno debería procurar ejercer un mayor control sobre la inflación, que según estimaciones privadas se ubica nuevamente en torno del 20% anual. Además, las autoridades deberían dotar de mayor transparencia al organismo oficial de estadísticas, el INDEC (que ha sido muy cuestionado en los últimos años). En términos más generales, se debería procurar mejorar el clima de negocios, restableciendo reglas de juego claras que alienten una mayor confianza de los inversores en la economía argentina.  


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