(emitido a las 07.33 Hs.)

JUAN ANDRÉS ELHORDOY:
El dólar en nuestro país lleva cuatro días consecutivos de descenso y una caída con respecto al final del mes de junio de 1,3%.

EMILIANO COTELO:
¿A su vez en junio cuánto había aumentado?

JAE – 10%; ¿por qué? Porque fue el mes en el que el gobierno aplicó algunas medidas puntuales, heterodoxas –han llamado algunos- para restablecer un tipo de cambio de equilibrio y mejorar la situación de competitividad del país.

EC – Sí, fue ese el mes en el que asumió protagonismo el Ministerio de Economía y Finanzas en las intervenciones en el mercado. Fue el mes en el que el subsecretario llegó a manejar una especie de banda de flotación cuando habló del dólar a 21-22 pesos, que ese sería el valor adecuado según los cálculos del equipo económico.

JAE – Tú decías el Ministerio de Economía tomaba protagonismo en ese mes de junio, pero han aparecido en las últimas horas algunas advertencias a propósito de la cohesión, a propósito de la lógica del equipo económico en su conjunto.

En particular, el economista Javier De Haedo ayer en El País, en el suplemento Economía & Mercado, escribió que "el Banco Central del Uruguay (BCU) no sólo no acompaña ni apoya al Ministerio de Economía en su propósito sino que le juega en contra. Lo hace cuando no reduce sino que aumenta el stock de Letras de Regulación Monetaria (LRM) en forma sostenida y significativa presionando al alza la tasa de interés. Además, es imperativo que el equipo económico retome la coherencia interna, a esta altura hay dos instituciones que actúan de un modo cada vez más incompatible y que si cooperaran podrían lograr buenos resultados aún en este marco heterodoxo como el planteado".

Además, dice que "el gobierno debe alinear en forma urgente al BCU, de lo contrario el plan impulsado por el presidente Mujica será historia y el esfuerzo por mejorar la competitividad habrá sido en vano".


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JAE – Estamos en comunicación con el economista Javier De Haedo. ¿Cuáles son los pilares de esta advertencia que usted hace?

JAVIER DE HAEDO:
Las razones están en los números que sigo día a día con mucha preocupación. Había visto con gran expectativa los anuncios del presidente Mujica el viernes 4 de junio cuando manifiesta su preocupación por un tema que en mis columnas, en el diario El País, venía señalando en forma permanente.

Las primeras semanas dio la impresión de que el equipo jugaba armónicamente. Hubo tres semanas en concreto en las cuales el BCU pasó a emitir solamente 75 millones de UI en unas LRM a uno y dos años de plazo, cuando antes venía emitiendo más. A su vez, cedió terreno al Ministerio que se hizo cargo de los papeles a cinco, diez y quince años. Con lo cual daba la impresión de que en esas primeras semanas estaban funcionando las cosas bien y de hecho en el mes de junio punta a punta el tipo de cambio subió un 10% que era básicamente el objetivo inicial que tenía el equipo económico.

JAE – ¿Qué fue lo que pasó después?

JDH – Lo que pasó después, pero ya se venía incubando antes si uno ve la evolución semanal de la emisión de LRM en el mes de junio hay un crescendo a lo largo del mes y se termina emitiendo una cifra neta de 118 millones de dólares en cuatro semanas o sea 30 millones por semana. Situación que se repite en el mes de julio: 122 millones en las cuatro semanas del 5 al 30 de julio. De vuelta 30 millones por semana. Esto es totalmente incompatible con lo que había anunciado las autoridades del equipo económico...

JAE - ...¿Eso qué quiere decir? ¿En términos prácticos quiere decir que con las emisiones de LRM el BCU lo que hace es sacar pesos del mercado?

JDH – Es algo más serio que eso. El BCU ha vuelto a ser el de mayo, nunca dejo de serlo, y ha seguido volcando al mercado un producto que hoy es muy apreciado, que son títulos en moneda nacional con tasas muy altas como pasa en Brasil. Estos títulos son muy apetecibles para los especuladores financieros de corto plazo que lo que genera una entrada de capitales un cambio de portafolios que deprime el tipo de cambio.

EC – Traducido para el oyente que no está familiarizado con estas cuestiones, lo que pasa es que ante la tentación por esos valores, por la tasa que pagan esos papeles, se venden dólares para comprar pesos para a su vez después comprar estos papeles.

JDH – Pero no solamente importa esa tasa sino la diferencia entre esa tasa y las tasas alternativas en dólares que existen por títulos alternativos en otros mercados. Las tasas en dólares hoy están muy bajas, entonces cuando las economías emergentes ponen en práctica estas políticas de ortodoxia monetaria -como pasa en Brasil que ha estado subiendo la tasa Selic y cada vez el remedio acentúa la enfermedad- estos títulos en pesos a tasas de 10% y hasta 11% a uno y dos años y con tasas de por lo menos 7,5% a un mes y dos meses, generan una entrada de capitales y una especulación muy clara. Si eso era cierto cuando el dólar estaba poco por arriba de 19 cuánto más lo va a ser cuando estaba en 21 y pico porque los especuladores dicen "ah, ahora volvemos a empezar, lo subieron dos pesos ahora tenemos más trecho para volver a recorrer y volver a hacer una ganancia".

JAE – ¿Por qué cree que sucede esto?

JDH – Esto sucede porque el BCU tiene un libreto propio y no se ha ligado al libreto que desde el Poder Ejecutivo se quiso poner en práctica.

JAE – Eso puede ser visto como algo positivo, de hecho siempre se dice que el BCU debe ser un órgano independiente, que debe mirar la inflación...

JDH - ...Son cosas que se dicen y que son lindas decirlas. Salen de los libros de texto pero en un país como Uruguay que no tiene una moneda propia clara sino que tiene dos porque en definitiva los uruguayos estamos dolarizados -en muchos aspectos- más que pesificados, una política ortodoxa en materia monetaria tiene estas consecuencias entonces lo que yo veía como positivo en esa heterodoxia que planteaba el presidente Mujica hace dos meses que plantea dos objetivos que en principio, y según los libros de texto, son difíciles de cumplir a la vez. Estoy absolutamente convencido de que dentro de ciertos límites razonables es absolutamente posible hacerlo y por eso en alguna de mis columnas escribí en esta primera etapa, y mientras Brasil no corrija su situación, el tipo de cambio o no estalle la burbuja que está en Brasil dentro de ciertos límites llevarlo a 21-22 es muy razonable y ver qué había pasado por ejemplo el mes pasado que fue el mes del aumento del tipo de cambio el IPC subió menos de 0,3 (subió menos de lo que se esperaba), hoy vamos a tener el dato de inflación de julio, va a ser alto pero no por el tipo de cambio. Va a ser alto igual que en julio del año pasado porque son los aumentos salariales semestrales de acuerdo a las pautas de los Consejos de Salarios que todos los sectores de servicios remarcan sus precios semestralmente por una indexación que hay.

Se está corriendo el riesgo de perder una muy buena oportunidad de que coordinadamente y cooperativamente el Ministerio de Economía y el BCU logren cumplir el objetivo de que la inflación se mantenga dentro de ciertos límites razonables y ya no dentro del rango estricto.

El otro día yo compartía una conferencia con Gabriel Odone y él había hecho unos cálculos que decía si va a 21 en vez del 19, 19 y pico que estaba previsto a fin de año, tenemos un punto más de inflación. Sí, un punto más de inflación pero 10 puntos más de devaluación, el saldo es ampliamente positivo para la productividad y la competitividad de la economía y la rentabilidad de los sectores exportadores y los que compiten con importaciones.

Veo al BCU haciendo la suya, le importa muy poco el objetivo del presidente y del Ministerio. Por eso es que planteo: o el BCU se alinea a la posición del Poder Ejecutivo o el Poder Ejecutivo lo va a tener que alinear de algún modo.

JAE – ¿Está diciendo que estaría en su lugar la posibilidad de que se afloje un poquito la tensión y la preocupación por la inflación?

JDH – Si se plantea un objetivo cambiario como el que se planteó está implícito que no se puede mantener a rajatabla el objetivo de inflación que se venía manteniendo, eso está en la tapa del libro...

JAE - ...Ahí se podría flexibilizar el piso y el techo.

JDH – Debería ampliarse un poco o simplemente suspenderse transitoriamente, como se hizo en el tercer cuatrimestre del año 2008 que el BCU suspendió la tasa de referencia de la política monetaria como objetivo en un momento en el que se buscaba una corrección del tipo de cambio. Estoy planteando algo parecido a eso. En esos cuatro o cinco meses el BCU dejó sin efecto la aplicación de una política monetaria activa y se hizo con gran éxito, en pocos meses el tipo de cambio pasó de 19 a 24,50 y no pasó nada. Vamos a no avivar monstruos que no existen. Eso de que algunos libros dicen que si hay devaluación va a haber inflación, son conceptos teóricos que no siempre se aplican a la realidad y en el barrio nuestro lo hemos visto reiteradamente.

JAE – Si uno mira la historia reciente hay casos así, ¿no? Devaluaciones que terminan impactando en los precios.

JDH - ¿Dónde?

JAE – Por ejemplo en el 2002 la inflación subió bastante cuando se terminó con el mercado...

JDH - ...Justamente ese es un excelente ejemplo de que no ocurre lo que usted está diciendo. En el año 2002 el tipo de cambio sube de 17 a 32 y ya había subido de 14 a 17 en pocos meses anteriores y hubo un impacto transitorio sobre el IPC focalizado en el tercer trimestre del 2002 y la inflación a los pocos meses cuando pasó ese impacto volvió a estar en un dígito. Y el "pass trought" o sea la tasa de transferencia de tipo de cambio a precios fue insignificante para lo cual constituyó una recesión que había en ese momento.

Pero justamente ese es un ejemplo perfecto de que no se da esa tasa de transferencia que...

JAE - ...No, el efecto transitorio tal vez la discusión pueda estar en cuanto perdura el efecto porque efectivamente la inflación subió pero usted dice después se acomodó hacia abajo rápidamente.

JDH – No, pero subió mínimamente en comparación a la devaluación. Es decir, hubo un efecto real de la devaluación como lo hubo en Brasil en enero de 1999. En enero de 1999 el presidente del BCU sale a decir estas devaluaciones no tienen efectos reales, rápidamente la inflación las absorben y lo que hubo fue un abaratamiento del dólar del 30% que duró muchísimos años, no fue dos o tres meses.

Acá lo mismo: en el año 2002 hubo un abaratamiento en dólares que duró muchísimo tiempo. La inflación fue apenas mínima en comparación básicamente 10 a 2-10 a 3, de devaluación inflación.

Eso es lo que yo estoy planteando. En una situación como la actual se puede dar eso dentro de ciertos límites pero actuando cooperativamente entre el BCU y Economía que no es lo que está pasando.

JAE – ¿Cómo debería instrumentarse?

JDH – Eso debería instrumentarse con que el BCU y el Ministerio de Economía se pongan de acuerdo en determinados aspectos como pasó en los primeros días posteriores al lanzamiento de esto. En el cual el BCU tenga un abandono transitorio del objetivo monetario y de ese modelo liquidez tan estricto que sigue que si el Ministerio de Economía un día emite 5 millones de dólares más de lo que pensaba emitir inmediatamente lo saca por otro lado esos pesos emitidos el BCU. Esto se arregla como dijo el ministro de Economía y el subsecretario Buonomo con más liquidez porque en la medida en que haya más liquidez también se va a alentar el cambio de portafolio en el sentido contrario -de pesos a dólares- y no va a ser el gobierno el que va a tener que salir a comprar para subir el tipo de cambio sino que lo va a hacer el propio mercado privado.

JAE – Usted dice al final de la columna que si no se alinea al BCU en forma urgente todo el plan impulsado por el presidente Mujica será en vano, ¿en qué plazos piensa que esto puede ocurrir si no hay algún cambio?

JDH – El paracaídas podrá durar un poco más, un poco menos, pero de hecho ya bajó de 21,30 a 20,80 en pocos días o sea que es muy claro hoy para un especulador financiero de estos que andan buscando oportunidades que a veces los bancos centrales le dan como servidas en bandeja es muy fácil si a 19 eran vendedores a 21 y 20,80 son vendedores, tienen mucho para ganar y entonces es cuestión de dos o tres semanas para que vuelva a haber un 19 en las pizarras. Estoy seguro de eso. O sea que espero que el equipo económico se alinee, coopere, coordine, y logre algo que se venía logrando. La verdad que es una pena si se deja pasar esta oportunidad porque se había empezado muy bien.