(emitido a las 8.45 Hs.)

JUAN ANDRES ELHORDOY (JAE):
En agosto los precios minoristas aumentaron 1,2%. El dato sorprendió a los analistas, que esperaban un registro bastante menor. Con este número de agosto la inflación acumulada en lo que va del año es de 5,5% y reaparece el riesgo de que cierre el año por encima del rango objetivo fijado por el Gobierno, que va de 3% a 7%.

¿Cómo evolucionarán los precios minoristas en los próximos meses? ¿Qué puede hacer el Gobierno para mitigar las presiones inflacionarias? En seguida el diálogo es con el economista Uri Lichtenstein, de la consultora Deloitte.


¿Cómo vieron el número de inflación de agosto? ¿Cuáles son los factores que explicaron esta suba de precios el mes pasado?


URI LICHTENSTEIN (UL):
La inflación de agosto superó notoriamente las expectativas de los analistas. De hecho, la mediana de la encuesta de expectativas del Banco Central apuntaba a una inflación de 0,75%, registro bastante inferior al 1,2% que finalmente terminamos observando.

El aumento de los precios en agosto se explicó, en parte, por una suba extraordinaria de los precios de las frutas y verduras (que aumentaron más de 11% en el promedio del mes y que le pusieron al IPC un incremento de 0,5%). Visto así, podría concluirse que la inflación de agosto estuvo muy vinculada con un factor circunstancial (una suba fuerte de las frutas y verduras que suelen presentar mucha volatilidad).

Sin embargo, la inflación subyacente (que excluye las frutas y verduras y los precios administrados) también fue relativamente elevada y mayor a nuestra proyección. Según nuestras estimaciones, la inflación subyacente fue de 1% en agosto.


JAE: ¿Por qué fue tan alta la inflación subyacente?


UL: En ese valor jugó un papel importante el encarecimiento de la carne (como resultado del aumento de los precios de exportación, de la suba del dólar y de la escasez de ganado pronto para faena). Pero también fue muy importante la suba de los precios no transables que fue de 1,3%. Y ese aumento responde probablemente al contexto de crecimiento que estamos observando en la demanda interna. A nivel de los bienes y servicios no transables hubo incrementos bastante generalizados. A modo de ejemplo: los alquileres se encarecieron 1,1%, los gastos comunes aumentaron 3,1%, los servicios médicos no mutuales mostraron una suba de casi 6% y las matrículas de enseñanza se encarecieron 1,9%.

De esta manera, con aumentos importantes de algunos bienes transables y también de los bienes no transables, en los últimos 12 meses nuestra estimación de inflación subyacente se situó en 6,8%, lo que pauta la persistencia de las presiones inflacionarias. Los últimos datos incluso apuntan a cierto fortalecimiento de esas presiones inflacionarias. De hecho, hace pocos meses la inflación subyacente se encontraba en 6% anual y hoy ya estamos con un nivel cercano a 7%.


JAE: Y con este número, ¿corre riesgo el cumplimiento del objetivo de inflación para este año?


UL: La inflación acumulada en lo que va del año (enero-agosto) alcanzó a 5,5%. Cabe señalar que en los últimos meses del año la inflación en general tiende a ser baja. De todas formas, para no superar el límite superior del rango meta (7%), en promedio la inflación mensual en los próximos cuatro meses debería ser menor a 0,35%.

En este marco, existe una probabilidad significativa de que la inflación termine el año algo por encima de 7%. Nuestra proyección puntual sitúa a la inflación al cierre de 2010 en 7,1%.


JAE: Con estos datos sobre la mesa, ¿cómo evalúan la política monetaria? Te lo pregunto porque este mes se reúne el COPOM. ¿Qué debería hacer el Banco Central?


UL: La respuesta a esa pregunta, qué debería hacer o qué hará el COPOM en la reunión de setiembre, no se puede separar de los objetivos que persigue el Gobierno. ¿Por qué digo esto? Porque en los últimos meses el Gobierno ha optado por un manejo monetario heterodoxo. Por un lado, desde un punto de vista formal, el Banco Central mantiene como instrumento de su política monetaria a la tasa de interés. Sin embrago, la política monetaria mantiene una tónica expansiva (con una tasa de interés que en términos reales se ha vuelto ligeramente negativa, si se resta a la tasa de interés la expectativa inflacionaria). Y a su vez la tasa se ha vuelto negativa porque el Banco Central no incrementó la tasa de referencia en el último COPOM probablemente porque eso habría presionado el tipo de cambio a la baja. En los hechos, entonces, el manejo de la tasa de interés parece bastante supeditado al objetivo cambiario.

Y si bien con ese manejo heterodoxo el Gobierno logró afectar las expectativas de tipo de cambio (que se sitúan bastante por encima que algunos meses atrás), lo que sucede es que el Gobierno, a nuestro juicio, está encontrando dificultades para compatibilizar esos dos objetivos (inflación y tipo de cambio). Nos da la impresión que si bien en lo formal hay un objetivo de inflación de 3% a 7% para este año y un objetivo más exigente (de 4%-6%) para el año próximo, el Gobierno en los hechos se conforma con una inflación en torno de 7%.


JAE: ¿Y qué piensan que hará el BCU en la próxima reunión, entonces?


UL: Por lo que decíamos recién, estamos pensando que pese al aumento reciente de la inflación, el Banco Central no modificará la tasa de política monetaria en la próxima reunión del Copom.


JAE: ¿Qué otras medidas podría adoptar el Gobierno para intentar contener la inflación? En su momento, el subsecretario de Economía, Pedro Buonomo sugirió que de ser necesario, se podrían postergar aumentos de tarifas para evitar mayores subas del IPC. ¿Cómo ven eso?


UL: Eso es cierto. Y en principio creemos que el Gobierno va a aprovechar el espacio fiscal que se le ha generado a partir de la recuperación de los resultados de UTE y ANCAP para contener las presiones inflacionarias, al menos por unos meses, a través de la política de tarifas. Parece probable que el Gobierno no incremente tarifas en lo que resta del año y eventualmente incluso podría resolver algún recorte de tarifas si eso fuera necesario para moderar la suba del IPC.

Ahora bien, con el manejo de tarifas se podrían contener las presiones inflacionarias por unos meses pero en una perspectiva de mediano plazo el dilema entre el objetivo cambiario y el objetivo inflacionario podría acentuarse. Y es entonces a mediano plazo, donde surgen las mayores dudas respecto a la forma en que el Gobierno contendrá la inflación.


JAE: ¿Por qué decís esto?


UL: Si se confirma una perspectiva de crecimiento económico firme, con un aumento importante del salario real, la demanda interna continuaría presionando sobre los precios domésticos. A su vez, por ahora, los precios de los alimentos se mantienen firmes en los mercados internacionales y eso también representa una presión sobre los precios domésticos.

Por otra parte, la política fiscal que se plantea el gobierno en la ley de presupuesto a lo sumo podría calificarse como neutral, en el sentido de que el gasto acompañaría la suba tendencial del PBI. Visto así, el gasto público no pisará el acelerador en la inflación pero tampoco pisará el freno.

En definitiva, sin una política fiscal contracíclica y con aumentos del salario real considerables, el mantenimiento de una política monetaria relativamente expansiva como la actual probablemente no será suficiente para encauzar la inflación hacia el rango de 4% a 6% que el Gobierno fijó para 2011. En otras palabras, de no mediar cambios en la tónica de la política monetaria, probablemente el año que viene vamos a ver a la inflación por encima del rango objetivo fijado por el Gobierno.


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