(emitido a las 8.42 Hs.)

JUAN ANDRES ELHORDOY (JAE):
Standard & Poor´s elevó la nota de la deuda uruguaya a BB y Uruguay quedó a dos escalones del grado inversor. Así, la agencia se sumó a Fitch Ratings, que había tomado una decisión similar a finales de julio.

Uno de los objetivos que se planteó el Gobierno para este quinquenio es, justamente, la obtención del grado inversor. Esa calificación permitiría a las empresas y al Gobierno acceder a crédito más barato y mejoraría además el posicionamiento de Uruguay en la economía mundial.

Pero, ¿podrá Uruguay alcanzar el grado inversor en este período de gobierno? ¿Cuáles son los principales desafíos para lograrlo? En seguida dialogamos con el economista Pablo Rosselli, de la consultora Deloitte.

Para empezar podemos repasar cuáles fueron las razones que llevaron a Standard & Poor´s a mejorar la nota de la deuda uruguaya.
 

PABLO ROSSELLI (PR):  
Son varios los factores que llevaron a la agencia a elevar la nota de Uruguay. En primer lugar, la calificadora destaca el crecimiento sostenido que ha mostrado la economía uruguaya en los últimos años. Además, Standard & Poor´s señala que ese crecimiento vino acompañado de un manejo prudente de las políticas macroeconómicas y de una reducción de las vulnerabilidades que muestra la economía uruguaya.

A su vez, S&P considera que el equipo económico de la administración Mujica va a seguir una línea de continuidad de las políticas macroeconómicas impulsadas durante los últimos años. Esas son las principales razones que justifican la suba de la nota.


JAE: Y ¿cómo reaccionaron los mercados ante esta noticia? ¿Hubo algún impacto en la cotización de los bonos uruguayos?


PR: Una mejora de la nota siempre es bien recibida por los mercados. Y de hecho, las cotizaciones de los bonos públicos mostraron una suba moderada el lunes, luego de conocerse la decisión de Standard & Poor´s.

En realidad estaba bastante descontado que habría una suba de un escalón en las agencias que venían atrás en el proceso de revisión. Además, incluso antes de conocerse esa decisión, los bonos uruguayos ya mostraban cotizaciones muy altas (comparables con las cotizaciones de los títulos de economías que sí tienen el grado inversor).


JAE: ¿Cómo es eso?


PR: Desde hace varios meses, el riesgo país de Uruguay (que ahora está en 180 puntos básicos) se ubica en niveles similares al que muestran economías que tienen el investment grade como Perú, México y Brasil. Ahora, el rol de las calificadoras es proporcionar una visión que  no necesariamente tiene que ser igual a la del mercado. Las agencias tienen sus propios métodos para medir o evaluar el riesgo de las economías. Podrán ser compartibles o no pero son los mismos para todos los países que evalúan. Esos criterios tienen que ver con las perspectivas de crecimiento, con la evolución de las cuentas públicas, con el perfil de la deuda pública, con el clima institucional en el país. En los últimos tiempos luego de la crisis financiera se ha debatido mucho sobre el papel de las agencias calificadoras. En cualquier caso, no deberíamos reclamarle a las agencias que sigan al mercado. Si su opinión tiene un valor es porque aplican un método, aún cuando el método difiera de la valoración que en cierto momento hacen los mercados.

Bajo esa perspectiva las agencias están concluyendo que Uruguay todavía debe superar algunos desafíos para recuperar el grado inversor que perdió en el año 2002.


JAE: ¿Y cuáles son esas "materias pendientes" que debe superar nuestra economía para seguir avanzando hacia el investment grade?


PR: Standard & Poor´s identifica dos áreas fundamentales en las que la economía uruguaya continúa mostrándose vulnerable a un shock externo negativo. En primer lugar, el nivel de endeudamiento de Uruguay sigue siendo muy alto. En Uruguay la deuda pública va a cerrar este año en aproximadamente 60% del PBI. Ese número es bastante mayor que el que presentan otras economías de similar calificación que Uruguay. A modo de ejemplo: en economías como Colombia, Costa Rica, Turquía o Indonesia (de similar nota que Uruguay) la deuda pública representa menos de 50% del PBI.

Por lo tanto, si Uruguay pretende seguir avanzando en el camino hacia el grado inversor, deberá disminuir su nivel de endeudamiento en términos del Producto.


JAE: Entonces hay un primer desafío en la reducción de la deuda. ¿Cuál es el segundo desafío?


PR: El nivel de dolarización de la deuda pública sigue siendo muy alto y ese es otro de los desafíos a enfrentar en los próximos años.

Un 65% de la deuda del sector público corresponde a títulos en moneda extranjera. Ese nivel de dolarización de la deuda puede ser percibido como un elemento de vulnerabilidad ante eventuales shocks externos que generen cambios importantes en el tipo de cambio real.

En ese marco, Uruguay debe seguir avanzando hacia una paulatina desdolarización de su deuda.


JAE: Y eso quiere decir emitir más deuda en UIs. ¿Es así?


PR: Exactamente. Aunque a nuestro juicio en los próximos años sería deseable comenzar a concretar unas primeras emisiones de títulos a tasas nominales en pesos, lo que también representaría un avance muy importante para reducir la vulnerabilidad de nuestra economía.

De todas formas, para que eso sea posible el Banco Central debe demostrar un mayor compromiso con el objetivo de inflación, de manera de "anclar" las expectativas de los agentes en torno del rango meta que año a año fija el Gobierno. Hoy las expectativas de inflación están por fuera del rango objetivo y podría resultar caro emitir en pesos, sobre todo si el gobierno luego termina llevando la inflación al rango meta.


JAE: Queda entonces un camino relativamente largo para alcanzar el investment grade.


PR: Eso es difícil saberlo. Pero Uruguay tiene por delante una buena oportunidad para continuar mejorando la estructura de su deuda pública. Y según lo que se establece en el proyecto de presupuesto, el Gobierno pretende aumentar la participación de los títulos en pesos hasta un 45% del total al cierre del período de gobierno. Por otro lado, con relación al nivel de endeudamiento, el Gobierno pretende reducir el ratio "deuda bruta / PIB" hasta 40% en 2014.

A nuestro juicio, el resultado primario proyectado por el Gobierno en la Ley de Presupuesto (ligeramente superior a 2% del PIB) permitiría una reducción gradual de la deuda pública con relación al PIB en los próximos años, pero sin alcanzarse quizás la meta de 40% para 2014. Lógicamente, el Gobierno podría apuntar a una reducción más rápida de la deuda pública. Para eso debería apuntar a un mejor resultado primario pero eso supondría mayores restricciones fiscales y renunciar a otros objetivos del Gobierno.  
 

JAE: Para terminar, ¿cómo están viendo el anuncio de operación de recompra de títulos públicos por hasta 500 millones de dólares realizado por el Gobierno a comienzos de esta semana?


PR: Las operaciones de recompra son una herramienta para reducir la carga de vencimientos de los próximos años y para continuar extendiendo el plazo de la deuda. En 2011 el Gobierno central debe amortizar deuda por más de 1.000 millones de dólares y a través de esta operación, entonces, podría despejarse una porción significativa de esos vencimientos. Tenemos que ver luego cómo se concreta, si es una oferta de canje de bonos cerca del vencimiento por nuevos bonos, o si el Gobierno usa reservas para esto.


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