(emitido a las 8.47 Hs.)

JUAN ANDRÉS ELHORDOY (JAE):
Los datos oficiales que se divulgaron el viernes pasado marcaron que el PBI de Estados Unidos creció 2% en el tercer trimestre. Esas cifras confirman que la recuperación de la principal economía del mundo sigue siendo débil. En este marco, los mercados aguardan con expectativa la próxima reunión de la Reserva Federal, que se estará llevando a cabo entre hoy y mañana y que podría terminar con anuncios de más expansión monetaria. Con estos temas sobre la mesa, les proponemos poner el foco del espacio económico de hoy en Estados Unidos. En seguida conversaremos con el economista Uri Lichtenstein, de la consultora Deloitte.

¿Cómo vieron las cifras de crecimiento económico que se divulgaron el viernes?


URI LICHTENSTEIN (UL):
Lo primero para decir es que las cifras confirman un escenario de crecimiento muy débil en Estados Unidos. La economía norteamericana se había expandido 1,7% en abril-junio (en términos anualizados) y creció 2% en julio-setiembre. Este nivel  de crecimiento (del orden de 2% anual) es bastante bajo para una economía que en 2008-2009 sufrió la peor recesión en más de 60 años y que debería entonces estar teniendo un "rebote" importante.

De todas formas, el dato no sorprendió a los analistas internacionales, ya que desde hace algunos meses los datos de actividad en general y los indicadores del mercado de trabajo en particular permitían avizorar un escenario de crecimiento reducido.


JAE: ¿Y cómo puede impactar este dato en la decisión que va a tomar la Reserva Federal mañana?
 

UL: En un marco de crecimiento muy reducido y de alto desempleo, la Reserva Federal puede introducir medidas de expansión más agresivas en la reunión que culmina mañana. Es importante recordar que la tasa de referencia de la política monetaria ya se encuentra en niveles mínimos (en el rango 0%-0,25%) desde hace casi dos años. En consecuencia, lo que podemos esperar para mañana es un anuncio de mayor "relajación cuantitativa".


JAE: ¿Podemos recordar a los oyentes qué significa eso?


UL: Habitualmente se usa ese término para referirnos a medidas de expansión de la cantidad de dinero que van más allá de los instrumentos habituales de la política monetaria. Desde que comenzó la crisis la Fed ha comprado bonos del tesoro, deuda de empresas e incluso otros créditos en poder de los bancos para aumentar la cantidad de dinero y procurar reducir el costo del crédito en la economía. Ahora se está planteando una profundización de esas medidas, por un monto que aún no está claro pero que podría rondar los 600.000 millones de dólares, lo que sin dudas representa una cifra muy abultada.

Si bien este nuevo programa de compra de activos no está en marcha todavía, lógicamente la posibilidad de que la Fed inyecte más dólares en la economía ha tenido impactos sobre las expectativas del mercado. En general los movimientos de estas últimas semanas dan cuenta de que el mercado anticipa un período de alta liquidez y de tasas reducidas por un período muy largo. Incluso la semana pasada Estados Unidos realizó una emisión de bonos a tasas reales negativas.


JAE: Sí. Esa noticia estuvo en los titulares de la prensa internacional la semana pasada. ¿Cómo fueron los detalles de esa emisión tan particular, en las que los inversores obtuvieron tasas reales negativas?


UL: Para empezar hay que tener en cuenta que se trató de una emisión de Notas del Tesoro protegidas contra la inflación, que se conocen como TIPS. Es equivalente a lo que aquí sería un título en unidades indexadas.

El plazo de la emisión fue de cuatro años y medio y se hizo a un precio de 105 por cada 100 de valor nominal. Esos bonos tienen un pago de interés de 0.5% semestral sobre el valor nominal de 100. Pero aun considerando esos pagos, la tasa de rendimiento para el inversor es negativa, porque el pago de intereses y la amortización del bono no compensarán el precio inicial. En otras palabras: el inversor pagó 105, obtendrá un interés anual de 1% y al vencimiento sólo recibirá 100. O sea, la pérdida que surge de la diferencia entre los 105 que pagó inicialmente y los 100 que recibirá al vencimiento no se va a compensar enteramente con el pago de intereses durante los cuatro años y medio. De esta manera, el rendimiento real de la emisión fue de -0,55%.  

Hay que puntualizar que estamos hablando de una tasa real. Si la inflación sube, los inversores recibirán un valor en dólares mayor y eso determinará que el rendimiento nominal probablemente no sea negativo. (Recordemos que en Estados Unidos la inflación se encuentra ahora en torno a 1% anual y que la Fed tiene un objetivo de 2% para el futuro.) De todas formas, es muy significativo que haya inversores dispuestos a invertir a tasas reales negativas.


JAE: Ahora, ¿no resulta paradójico que los inversores se muestren dispuestos a comprar títulos públicos de Estados Unidos a ese precio, cuando el déficit fiscal de Estados Unidos es tan abultado y cuando la economía norteamericana está creciendo tan poco?


UL: En cierta medida sí, pero al menos por ahora nadie duda de la capacidad de Estados Unidos de hacer frente al pago de la deuda, entre otras cosas porque puede emitir más dólares para hacerlo. Y en términos relativos, Estados Unidos está notoriamente mejor que Europa, donde las tensiones fiscales son muy significativas y mucho más inmediatas (especialmente en países como Grecia, Irlanda o España).

Lo cierto es que a nivel mundial y a nivel del sistema financiero de Estados Unidos la liquidez es muy grande. El Estado es tomador de fondos, como tú decías, en un contexto de déficit fiscal bastante persistente. Pero por otro lado, tenemos un sector privado que está atravesando un proceso de desapalancamiento desde niveles de endeudamiento altos (o sea, está cancelando deudas en términos netos). De esta manera, el Estado toma fondos pero el sector privado reduce su deuda, por lo que la demanda total de fondos no es grande en comparación con la liquidez existente.

En este marco, no debería sorprendernos que en el mundo siga habiendo mucha liquidez. Liquidez que se canaliza en flujos importantes de capitales hacia los mercados emergentes y que en Estados Unidos en particular determina tasas de interés muy reducidas, que probablemente se van a mantener en ese nivel muy bajo por un tiempo largo.

 
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