(emitido a las 8.40 Hs.)

JUAN ANDRÉS ELHORDOY (JAE):
El Gobierno de Suiza fijó un "piso" para el tipo de cambio. Por primera vez desde 1978 el Banco Central de Suiza estableció una referencia para el valor del franco y se comprometió a realizar todas las compras de divisas que sean necesarias para evitar que la paridad "franco por euro" caiga por debajo de 1,20.

¿Estamos ante un nuevo avance de la llamada "guerra de monedas"? ¿Podemos llegar a ver decisiones similares en Japón o en Brasil, cuyos gobiernos también se han mostrado muy "susceptibles" a las variaciones del tipo de cambio?

Con estas preguntas sobre la mesa, les proponemos analizar a fondo las implicancias de la medida adoptada ayer por el Banco Central de Suiza, en diálogo con el economista Uri Lichtenstein, de la consultora Deloitte.

Comencemos por repasar algunas cifras que nos permitan contextualizar la decisión adoptada ayer por el Banco Central de Suiza. ¿Cuánto se había apreciado el franco suizo este año?


URI LICHTENSTEIN (UL):
Hasta el lunes pasado el franco había acumulado una apreciación de 20% frente al dólar y de 13% frente al euro. En particular, la paridad franco por euro (que es la paridad que monitorea más de cerca la autoridad monetaria de Suiza) había alcanzado a 1,05 a mediados de agosto, lo que representó el valor del euro más bajo con relación al franco desde la creación de la divisa europea.

En ese marco, en las últimas semanas la autoridad monetaria de Suiza había reducido la tasa de interés de referencia a 0% y había inyectado más liquidez en el mercado, a los efectos de revertir la trayectoria bajista que mostraba el tipo de cambio.

Como esas medidas tuvieron impactos muy moderados sobre la cotización del franco suizo, finalmente la autoridad monetaria llegó a una decisión que puede ser considerada más "extrema" y que implicó fijar el "piso" del tipo de cambio franco por euro en 1,20. Y decimos que la decisión puede ser catalogada como "extrema" porque hace más de 30 años que el Banco Central de Suiza no tomaba una medida de esa naturaleza.


JAE: Entonces, la medida adoptada implica que el Banco Central de Suiza va a comprar euros al público a un precio de 1,20 impidiendo que el tipo de cambio caiga por debajo de ese umbral, ¿es así?


UL: Exactamente. La autoridad monetaria imprime francos y con esos billetes compra euros a un precio de 1,20. De esa manera, ningún agente va a estar dispuesto a vender la divisa europea a menos de 1,20 francos porque sabe que el Banco Central está dispuesto a adquirir los euros a ese precio.

Luego de anunciada la nueva política, la paridad franco por euro pasó inmediatamente de 1,10 a 1,21, lo que implicó una depreciación de la moneda suiza de algo más de 8%. En estas condiciones, entonces, Suiza ha pasado a un régimen que en efectos prácticos –y mientras la tendencia sea de debilidad del euro– es similar a un régimen de tipo de cambio fijo, con el Banco Central de Suiza "imprimiendo" francos que se utilizan para adquirir los euros que venden los inversores.


JAE: Queda claro ese punto. Ahora, ¿cómo se llegó a esta situación? ¿Por qué se había fortalecido tanto la moneda de Suiza en las últimas semanas?     


UL: La moneda suiza (así como el yen, el oro o los títulos del Tesoro Norteamericano) es uno de los llamados activos de "refugio". Eso significa que toda vez que se percibe un aumento de las turbulencias en los mercados financieros o un deterioro de las expectativas para la economía mundial, los inversores tienden a refugiarse en esos activos.
 
En ese contexto, la apreciación del franco suizo que observamos en los últimos meses responde a una fuerte demanda por parte de inversores que cambiaron parte de la composición de sus portafolios a esa moneda. Ese cambio de portafolios habría resultado particularmente significativo en las últimas semanas, producto de las fuertes dudas en torno a la capacidad de algunos de los gobiernos de la Zona del Euro de hacer frente a la crisis fiscal.


JAE: ¿Cómo es eso?


UL: En realidad, es posible que algunos ahorristas europeos estén buscando refugio en el sistema financiero suizo, ya que esas instituciones se encuentran menos expuestas que el resto de los bancos europeos a la deuda pública de los países "periféricos" de la Eurozona. En otras ocasiones habíamos comentado que en Grecia, por ejemplo, se está registrando una salida de depósitos bastante significativa. Es probable que inversores europeos de varios países estén buscando refugio en el sistema financiero suizo.

En la medida en que esos ahorristas demandan francos suizos, la moneda de ese país ha registrado persistentes presiones de apreciación en los últimos meses.  


JAE: Y al Gobierno de Suiza le preocupa que ese fortalecimiento de la moneda pueda perjudicar excesivamente al sector exportador, ¿no es así?


UL: Exacto. Ese es un elemento central para comprender la decisión del Banco Central de Suiza. El tema es que la apreciación de la moneda no responde estrictamente a lo que son los "fundamentos" macroeconómicos de Suiza. La economía de Suiza no está creciendo a un ritmo sensiblemente mayor que la Zona del Euro. De hecho, en el primer semestre de 2011 Suiza creció algo menos de 2,5% frente a enero-junio de 2010 y la Eurozona se expandió en promedio en torno de 2%. Tampoco hay razones para que en Suiza se produzcan operaciones de  "carry trade" como las que se observan en Brasil (donde los inversores compran reales para aprovechar las altas tasas de interés que se observan en ese país), porque la tasa de interés de referencia de Suiza es 0% y se sitúa incluso por debajo de la tasa de referencia del Banco Central Europeo.

En la medida en que el fortalecimiento del franco suizo no responde a un mayor dinamismo económico, el Banco Central de ese país pretende detener el descenso del tipo de cambio para evitar que la actividad se enlentezca aún más y para evitar también que esa economía eventualmente pueda llegar a caer en recesión.


JAE: Ahora, esta decisión parecería que se enmarca en la llamada "guerra de monedas". La pregunta que surge es si otras economías que han mostrado una fuerte preocupación por la caída del tipo de cambio, como Japón o Brasil, no podrían llegar a tomar decisiones similares. ¿Cómo están viendo ese tema?


UL: La situación de Japón guarda una similitud bastante estrecha con la de Suiza. Ambas economías crecen muy poco (de hecho Japón está en recesión como consecuencia del terremoto y el tsunami de marzo), las tasas de interés en ambas economías están en niveles mínimos, los dos países tienen una inflación prácticamente nula y la apreciación de sus monedas se ha explicado fundamentalmente porque tanto el franco suizo como el yen son considerados "activos de refugio". En ese contexto, no sería de extrañar que el Banco Central de Japón plantee alguna medida de corte similar, procurando alentar un incremento de la paridad yenes por dólar o yenes por euro.


JAE: ¿Y cómo ven la situación en Brasil?


UL: Las razones por las que se ha fortalecido el real son bastante distintas a las razones que están detrás de la apreciación del yen y del franco suizo.

¿Por qué decimos esto? Porque Brasil sí está creciendo a un ritmo mucho mayor que Estados Unidos o que Europa, porque el diferencial de tasas de interés con Brasil sí es muy significativo y porque los términos de intercambio de Brasil son bastante favorables para esa economía; y de acuerdo a la teoría económica, altos precios de exportación tienden a fortalecer la moneda local.

Pero además hay una diferencia adicional que es fundamental. La inflación anual en Brasil se ubica en 7,2%, bien por encima del centro del objetivo del Gobierno, que es 4,5%. Si Brasil abandonara el régimen de flotación y dispusiera una devaluación del real como dispuso Suiza en la jornada de ayer, ello acarrearía un incremento muy importante de la inflación porque el precio de los bienes importados registraría un aumento muy significativo. En Suiza y Japón ese no es un riesgo relevante porque los niveles actuales de inflación son prácticamente nulos.


JAE: Por lo que en principio, entonces, esta nueva escalada en la "guerra de divisas" no debería terminar con una suba brusca del tipo de cambio en Brasil.


UL: En principio, no. Lógicamente, lo que podemos llegar a ver en Brasil son fluctuaciones relativamente importantes del tipo de cambio porque los mercados financieros probablemente van a seguir presentando mucha volatilidad en los próximos meses. Pero más allá de esa volatilidad de corto plazo, tendemos a pensar que el real probablemente seguirá muy apreciado frente al euro y frente al dólar por un período relativamente prolongado. De hecho, no parecen estar dadas las condiciones para una depreciación sostenida del real en los próximos meses, que se derive de un abandono del régimen de libre flotación de la moneda porque, como comentamos antes, eso implicaría costos muy altos en términos de una mayor inflación para la economía brasileña.


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