(emitido a las 8.45 Hs.)

JUAN ANDRÉS ELHORDOY (JAE):
El Comité de Política Monetaria del Banco Central decidió ayer mantener estable la tasa de interés en 8%.

En su comunicado, se señala que dicha "decisión tomó en consideración tanto la necesidad de seguir alerta en el combate a la inestabilidad de precios como la incertidumbre del contexto internacional actual".

En los próximos minutos, les proponemos analizar en más detalle esta decisión de la autoridad monetaria, en diálogo con la economista Florencia Carriquiry, de la consultora Deloitte.

¿Cómo vieron la decisión del Copom? ¿Estaba en línea con lo esperado?


FLORENCIA CARRIQUIRY (FC):
En buena medida sí podemos decir que la decisión de dejar sin cambios la tasa de política monetaria en 8% estuvo en línea con lo esperado.

La mayoría de los analistas advertíamos en estas últimas semanas que el deterioro fuerte que mostró el contexto externo en los últimos meses (sobre todo por los problemas en Europa) hacía muy poco probable que el Copom volviera a subir la tasa de interés, incluso cuando la inflación se ha mantenido claramente por encima del rango objetivo. De hecho, en varias economías emergentes estamos viendo en estas últimas semanas una decisión similar, de interrumpir los procesos de ajuste al alza de las tasas de interés que se habían estado llevando adelante en el último año.

Nosotros incluso señalábamos que tampoco podíamos descartar que se realizara una baja moderada de la tasa de política monetaria, en línea con lo visto en Brasil hace un par de semanas.

Finalmente, el Copom en su comunicado señala que se optó por un camino de "prudencia", teniendo presente que el contexto externo efectivamente plantea riesgos en términos de la actividad económica pero que al mismo tiempo todavía tenemos una inflación y expectativas inflacionarias por encima del rango objetivo, aunque cediendo.


JAE: Ahora, hasta hace pocos meses ustedes y varios analistas advertían que la inflación era el principal desafío en materia económica y que si no se querían correr riesgos mayores en ese terreno eran necesarias subas adicionales de la tasa de política monetaria en el transcurso del año. ¿La inflación ya no es un problema tan importante?


FC: Hasta hace algunos meses atrás estábamos con un contexto bastante diferente, con economías emergentes en general y con la economía uruguaya en particular mostrando señales bastante claras de recalentamiento y con presiones inflacionarias crecientes.

En estos últimos meses ese contexto ha venido cambiando, a raíz de un deterioro muy marcado del marco externo, que tiene como principal elemento la agudización de la crisis europea. De esa manera, después de ubicarse en un pico de 8,6% en los doce meses a junio, la inflación ha venido cediendo en los últimos meses y se ubicó en 7,6% en el año móvil a agosto. Y eso obedece sobre todo a un descenso apreciable de la inflación en alimentos, que pasó de casi 14% anual en junio a algo más de 10% en el año a agosto.

Aunque este descenso de la inflación era esperado en nuestras proyecciones (porque habíamos tenido en el segundo semestre de 2010 subas fuertes en los alimentos que no pensábamos se repitieran), ahora queda más claro que tenemos menores presiones inflacionarias desde el frente externo. Los precios de los commodities no sólo han dejado de subir desde hace algunos meses sino que mostraron algún ajuste a la baja más recientemente.

Con lo cual, si a las menores presiones inflacionarias externas le agregamos que probablemente veamos en la segunda mitad del año alguna desaceleración de la demanda interna –debido a la incertidumbre que plantea la situación internacional– el riesgo inflacionario podemos decir que está bajando de intensidad.


JAE: ¿Y la suba del dólar de estos días no podría implicar un aumento de la inflación?


FC: La suba reciente del dólar puede tener sí un impacto en el registro de inflación de setiembre y quizás por algunos meses más veamos ajustes en ciertos rubros importados por este motivo. Ahora, a nuestro juicio este es un impacto que juega "por única vez" y no modifica la dinámica inflacionaria.  

Eso no quiere decir que estemos viendo a la inflación bajando y convergiendo al rango objetivo. De hecho, nuestras proyecciones siguen apuntando a una inflación algo por encima de 7% tanto este año como el que viene. Sin embargo, sí pensamos que hoy debemos estar menos preocupados por el recalentamiento y las presiones inflacionarias que hasta hace algunas semanas atrás, sin perjuicio de que la inflación va a seguir fuera del rango y de que parece claro que el gobierno no procura una convergencia hacia el objetivo para el año próximo.


JAE: Recién hablabas de una probable desaceleración de la demanda interna en el tercer y cuarto trimestre. ¿Les parece que podemos ver impactos relevantes de la crisis internacional en la actividad económica de nuestro país?


FC: Por el momento, nosotros tendemos a pensar que incluso en un escenario aún más adverso en Europa la actividad económica en Uruguay va a seguir creciendo con una probabilidad muy alta, pero sin dudas que la crisis plantea un riesgo cierto de desaceleración.

Más allá del impacto que pueda tener el estancamiento de las economías desarrolladas en la demanda externa, toda esta volatilidad que estamos viendo en los mercados internacionales, junto con la suba del dólar abrupta que tuvimos en estas semanas y algunas malas noticias en nuestro país (como los envíos a seguros de paro de varios trabajadores por parte de algunas empresas), probablemente están impactando en el clima de expectativas. Y eso quizás se refleje en cierta desaceleración de la demanda interna, al menos de forma transitoria, tal como vimos a fines de 2008 e inicios de 2009. En ese sentido, en las últimas semanas algunos de nuestros clientes de la industria de consumo masivo nos han consultado en este sentido porque ya han empezado a advertir un desempeño menos favorable de sus ventas.

Y además de todo esto, está la preocupación por el deterioro de la competitividad externa de la economía uruguaya, que también puede tornarse en un elemento adicional en la desaceleración de la actividad económica. De hecho, en los últimos meses empezaron a verse algunas señales en ese sentido.


JAE: ¿A qué te estás refiriendo concretamente?


FC: Hasta inicios de 2011 si bien el peso uruguayo se venía fortaleciendo mucho (al igual que otras monedas emergentes), el deterioro de la competitividad externa (en particular en relación a las economías desarrolladas) no había tenido impactos muy relevantes o al menos generalizados en la actividad económica. De hecho, los volúmenes exportados seguían subiendo y la actividad económica crecía muy rápido.  

Los datos del segundo trimestre del año marcaron una caída de las exportaciones en términos reales, que en parte obedece a la caída de las exportaciones cárnicas pero que según datos mensuales de comercio exterior disponibles reflejan un freno del crecimiento exportador más generalizado. Y, por otro lado, al mismo tiempo, estamos viendo un incremento muy acelerado de las importaciones, incremento notoriamente mayor que el que registra la producción interna. En la medida en que esto estaría implicando una sustitución creciente de producción local por productos importados también puede ser interpretado como una luz amarilla en relación a los impactos del deterioro de la competitividad en la actividad económica.


JAE: En definitiva, ¿en su opinión la decisión de mantener la tasa de interés resulta razonable en el contexto actual?


FC: A nuestro juicio sí es una decisión razonable. Como decía al inicio, para nosotros las alternativas en estas circunstancias eran mantener o bajar moderadamente la tasa. Ante esa disyuntiva, el Banco Central optó por esperar a la próxima reunión de diciembre, a ver cómo se desarrolla la crisis internacional y como sigue evolucionando la inflación en nuestro país antes de cambiar la tónica de la política monetaria.


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