(emitido a las 8.45 Hs.)

JUAN ANDRES ELHORDOY (JAE):
En octubre la inflación fue de 0,7% -un poco más alta que la esperada por los analistas- y en los últimos doce meses alcanzó a 7,9%. Luego de conocerse el dato, algunos analistas señalaron que será necesario un endurecimiento de la política monetaria para encauzar la inflación dentro del rango meta del Gobierno, de 4% a 6% anual. Sin embargo, el Ministro de Economía, Fernando Lorenzo, señaló que por el momento la administración estima que no será necesario adoptar medidas adicionales para controlar la inflación, al tiempo que ratificó el objetivo del Gobierno.

Con estos elementos sobre la mesa, en seguida ponemos una mirada en las perspectivas de inflación para el año que viene, en diálogo con el economista Uri Lichtenstein, de la consultora Deloitte.

¿Cómo ven ustedes la inflación? Teniendo en cuenta que en lo que va del año los precios del consumo aumentaron 7,4% es un hecho que el objetivo de inflación no se va a cumplir este año. ¿Cómo ven la probabilidad de cumplimiento en 2012?


UL: Después del pico de junio –cuando la inflación anual alcanzó a 8,6%– las presiones de inflación tendieron a moderarse, como de hecho esperábamos varios meses atrás. En particular, los precios internacionales de los alimentos no repitieron los fuertes aumentos que habían mostrado en 2010, sino que dejaron de subir e incluso en algunos casos mostraron correcciones a la baja.

A pesar de las menores presiones inflacionarias que se constatan en el frente externo, la fortaleza que ha mostrado la demanda interna y el fuerte crecimiento que están registrando los salarios hacen difícil prever que la inflación se ubique dentro del rango meta en 2012.


JAE: Justamente yendo a ese punto, ¿cuánto están proyectando ustedes de inflación para el año que viene?


UL: Según nuestras estimaciones, la inflación va a situarse en torno de 8% este año. Y si bien prevemos que en 2012 la inflación se modere, en nuestro escenario base no estamos contemplando que se ubique dentro del rango meta. En particular, estamos trabajando con una inflación del orden de 7% en 2012.

En la misma línea, la encuesta de expectativas del BCU tampoco proyecta una convergencia al rango meta en 2012. De hecho, la mediana de la encuesta de octubre marca una expectativa de inflación de 7% para el año próximo e incluso en un horizonte más largo, de dieciocho meses. Los analistas aguardan que la inflación se mantenga bien por encima del techo del rango, que es 6%.


JAE: Parece claro, entonces, que las expectativas de diversos agentes apuntan a una inflación nuevamente por fuera del objetivo del Gobierno en 2012. ¿Cuál es el problema de que la inflación sea mayor a la meta?


UL: Acá hay varios elementos a tener en cuenta. Ante todo hay que señalar que no es sencillo establecer cuál es el nivel óptimo de inflación. En líneas generales, existe un relativo consenso de que niveles de inflación muy bajos (próximos a 0%) o niveles de inflación muy elevados impactan negativamente en la asignación de los recursos, distorsionando en última instancia el funcionamiento de los mercados.

Más allá de esas consideraciones, a nuestro juicio los niveles de inflación que está teniendo Uruguay hoy por hoy lucen un poco altos en una perspectiva de mediano plazo. De hecho, con niveles de inflación como los actuales es difícil que se desarrolle el mercado de crédito en moneda nacional a plazos largos. En ese sentido, si la inflación es relativamente alta y volátil, las tasas de interés en pesos a plazos largos terminan siendo demasiado elevadas porque incorporan el riesgo de un rebrote inflacionario en el futuro. Del mismo modo, con una inflación ubicándose persistentemente en 7% u 8%, el Gobierno va a enfrentar dificultades para emitir deuda en moneda nacional a tasa fija y a plazos largos, lo que en última instancia obstaculiza un objetivo muy importante del equipo económico que es desdolarizar la deuda pública. Por eso, tendemos a considerar que sería deseable que la inflación sea un poco más baja.

Pero además del nivel de la inflación, está el tema del cumplimiento o incumplimiento de la meta. En ese sentido, desde que se instauró el régimen de objetivos de inflación en Uruguay, la suba de los precios minoristas se ha ubicado por encima del "techo" del rango en la mayoría de las veces.


JAE: ¿Y qué implicancias tiene que la meta de inflación se incumpla?


UL: En un régimen de flotación del tipo de cambio como el que está vigente en nuestro país, el anuncio de un objetivo de inflación tiene como fin anclar las expectativas de los agentes a efectos de la fijación de precios y de salarios en la economía.

Si el objetivo de inflación se incumple sistemáticamente, ese rol de anclar las expectativas comienza a debilitarse, y a nuestro juicio eso es lo que está ocurriendo. De hecho, los agentes parecen no creer que el objetivo del Banco Central sea llevar la inflación entre 4% y 6% anual, sino que probablemente comienzan a estar más convencidos de que el objetivo del Gobierno es evitar que la inflación alcance a dos dígitos. En esa línea, las expectativas de los empresarios según la Encuesta de Expectativas de Deloitte que realizamos en setiembre también apuntan a una inflación fuera del rango, de entre 7% y 8% en 2012.


JAE: Ahora, si finalmente la meta no se va a cumplir en 2011 y probablemente tampoco se va a cumplir en 2012, ¿no sería conveniente cambiar el rango?


UL: Si bien señalábamos que el incumplimiento de la meta tiende a debilitar su rol como ancla de expectativas, no debe perderse de vista que en definitiva el rango señaliza el nivel de inflación que el Gobierno espera alcanzar en un horizonte de más largo plazo. En ese sentido, si el Gobierno decide modificar el rango al alza, se perdería la señal de largo plazo, que a nuestro juicio es importante para alentar la desdolarización de la economía y la expansión del crédito en moneda nacional. Desde esa óptica, tendemos a pensar que es conveniente mantener el objetivo y reconocer eventualmente que transitoriamente el objetivo puede no cumplirse.


JAE: ¿Y qué hay que hacer para que la inflación se ubique dentro del rango? ¿Ustedes consideran que hay que adoptar medidas de endurecimiento monetario para que caiga la inflación?


UL: Nosotros entendemos que para que la inflación se ubique en el rango objetivo en 2012, se deberían adoptar nuevas medidas de endurecimiento monetario (nuevas subas de la TPM) en línea con las que se habían implementado en la primera mitad del año.

Ahora bien, teniendo en cuenta que la incertidumbre que plantea el marco externo es muy importante y considerando que el riesgo de una desaceleración brusca de la economía mundial ha aumentado sensiblemente, pensamos que por el momento es prudente la decisión de Banco Central de mantener la TPM, aguardando tener más información sobre los impactos que la crisis tendrá sobre la actividad económica en nuestro país.

Si finalmente la resolución de la crisis europea es relativamente ordenada y las economías emergentes retoman una senda de crecimiento firme, el Banco Central deberá seguir endureciendo la política monetaria el año próximo. Pero con un contexto externo tan incierto como el actual, a nuestro juicio parece conveniente no apresurarse a disponer subas adicionales de la TPM, incluso sabiendo que eso puede implicar tolerar niveles de inflación un poco más altos que la meta por algún tiempo más.


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