(emitido a las 8.43 Hs.)

JUAN ANDRES ELHORDOY (JAE):
El IPC aumentó 0,4% en noviembre y la inflación anual llegó a 8,4%, cinco décimas por encima del registro de octubre y más de dos puntos porcentuales por encima del techo del rango meta. A pesar de eso, fuentes del Ministerio de Economía y Finanzas señalaron que no ven la necesidad de adoptar medidas adicionales para controlar la inflación, pues estiman que las presiones inflacionarias cederán en los próximos meses.

Con estos elementos sobre la mesa, a continuación analizaremos los últimos datos de inflación y las perspectivas para los próximos meses, en diálogo con el economista Pablo Rosselli, socio de la consultora Deloitte.


¿Cómo vieron el dato de noviembre? ¿Cómo se explica la suba de la inflación anual el mes pasado?


PR: La suba de precios de noviembre, que como señalabas fue de 0,4%, estuvo en línea con lo que esperábamos. En buena medida la inflación se explicó por el alza que mostraron los precios de los alimentos (excluyendo las frutas y verduras, que mostraron una baja considerable el mes pasado). En particular los precios de los lácteos aumentaron más de 2%, reflejando el impacto remanente del ajuste del precio de la leche que se produjo a mediados de octubre. A su vez, el dato marcó la firmeza de las presiones inflacionarias domésticas, teniendo en cuenta que los precios de los bienes y servicios no transables –que se fijan fundamentalmente por condiciones de oferta y demanda interna– aumentaron 0,6%, lo que equivale a una tasa anual de más de 7%.

Como tú señalabas, la medida usual de inflación anual mostró un aumento importante que obedeció a que en noviembre de 2010 habíamos visto una caída –leve pero caída al fin– del IPC y al sacar de la medición ese registro se produjo un salto de 5 décimas, con lo que la inflación anual alcanzó a 8,4%. Pero ese salto era previsible, no se repetiría la caída del IPC del noviembre de 2010.


JAE: ¿Y cómo están viendo la evolución de los precios del consumo en los próximos meses? Según la mediana de la encuesta de expectativas del BCU la inflación se ubicaría al cierre de 2012 en 7%. ¿Ustedes también esperan que la inflación se mantenga fuera del rango meta en 2012?


PR: Según nuestras estimaciones la inflación cedería un poco en los próximos meses, básicamente porque se ha detenido la tendencia alcista de los alimentos en el mundo. De todos modos y como hemos comentado en otras oportunidades, no estamos contemplando que la inflación se ubique dentro del rango meta el próximo año. Concretamente, prevemos que la inflación caiga en aproximadamente un punto porcentual en 2012 y que se ubique en torno de 7% anual en diciembre.

Desde ese punto de vista, nuestra estimación está en línea con la encuesta del BCU y también es coincidente con la visión de los empresarios. De hecho, los resultados de la Encuesta de Expectativas Empresariales que realizamos en Deloitte en setiembre marcan que sólo un 5% de los encuestados esperaba que la inflación se ubique dentro del rango meta en 2012, mientras que la mayoría consideraba que la inflación se situará entre 7% y 8% anual.


JAE: Esos niveles de inflación son significativamente más altos que el objetivo de 4% a 6% del Gobierno. Entonces, ¿las autoridades no deberían intentar cumplir con el objetivo?


PR: En un régimen de objetivos de inflación como el que Uruguay instauró unos años después de la crisis de 2002, la autoridad monetaria debería cumplir con la meta que anuncia, porque el objetivo del régimen es alinear las expectativas de los agentes a efectos de la fijación de precios y de salarios en la economía. Si la meta se incumple de manera más o menos sistemática como de hecho está ocurriendo desde hace varios años, la meta pierde credibilidad y por lo tanto el régimen va perdiendo sentido.

A nuestro juicio el Gobierno debería inclusive apuntar en el mediano plazo a niveles de inflación más bajos que la meta actual –en torno de 3% o 4% anual– porque niveles relativamente altos como los actuales desalientan una desdolarización más rápida de la economía y continúan obstaculizando el desarrollo de un mercado de crédito de largo plazo en moneda nacional.

De todos modos, el contexto actual no parece, a nuestro juicio, el más adecuado para pensar en medidas de endurecimiento monetario por parte del Banco Central.


JAE: ¿Por qué? Me imagino que están pensando en los riesgos sobre la economía que surgen del contexto internacional. ¿Es así?


PR: Exactamente. Además del objetivo de preservar la estabilidad de precios el Banco Central debe cuidar otros objetivos, en particular el nivel de actividad económica. Lo que sucede es que en el contexto actual el Banco Central enfrenta un dilema entre privilegiar el cumplimiento del objetivo inflacionario y cuidar la actividad económica.

En los últimos meses se ha incrementado el riesgo de una desaceleración brusca de la economía mundial con impactos negativos en nuestro país. Las economías emergentes en general están mostrando un menor crecimiento; en Brasil el PIB mostró una variación nula en el tercer trimestre. En ese marco y si pensamos en la actividad económica, podríamos pensar inclusive que el Banco Central debería bajar las tasas de interés, como de hecho lo está haciendo Brasil, para cuidar el crecimiento económico y para cuidar la competitividad de la producción local.

Sin embargo, con niveles de inflación en torno de 8% anual (esto es bastante alto y lejos de la meta), el Banco Central no tiene mucho espacio para bajar las tasas de interés.


JAE: ¿Qué hará entonces el Banco Central en la próxima reunión del Comité de Política Monetaria?


PR: Como decía recién, a nuestro juicio el Banco Central no tiene espacio para bajar las tasas de interés como lo está haciendo Brasil. Sin embargo, a nuestro juicio tampoco parece razonable subir las tasas en este contexto para bajar la inflación hacia el rango meta de forma rápida.

Con esos elementos, tendemos a pensar que el Banco Central debería mantener la tasa de interés en los niveles actuales a la espera de tener un panorama más claro sobre cómo se resuelve la crisis en Europa. Eso supone tomar un poco más de riesgo en el frente inflacionario y supone que el Banco Central debería estar dispuesto a endurecer rápidamente la política monetaria si el año que viene se observa que la economía continúa creciendo a un ritmo fuerte y que la inflación no cede.


JAE: Ahora, de esa manera parece claro que la inflación no irá al rango meta el año próximo. Y uno debería preguntarse finalmente si veremos la inflación dentro de la meta en algún momento relativamente cercano. ¿Qué les parece a ustedes?


PR: Salvo que veamos un contexto internacional muy recesivo la inflación seguirá arriba de la meta en 2012 y probablemente más allá de 2012. Es que para que la inflación bajara a niveles menores a 6% anual serían necesarios aumentos significativos de la TPM en el futuro. Y eso nos lleva a señalar otro punto. El país ya tiene una moneda muy apreciada, está muy caro en dólares y está muy caro en euros. Políticas monetarias más restrictivas pondrían alentar nuevos descensos del dólar y pondrían en riesgo la competitividad del sector exportador.

Por eso, si realmente queremos procurar tener una inflación más baja, dentro del rango meta en forma sostenida en el tiempo, a nuestro juicio es inevitable pensar en una moderación importante de los ajustes salariales. Si los salarios continúan subiendo a razón de 10% anual, o más, será muy difícil tener una inflación más moderada y será difícil evitar nuevas subas de los costos internos medidos en dólares.

En definitiva, a nuestro juicio la política salarial, con vistas a las próximas rondas de negociaciones que tendremos el año próximo, y también la política fiscal deben asumir un rol más importante en el objetivo de llevar la inflación a niveles de 5% anual en el mediano plazo.


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