(emitido a las 8:49 Hs.)

EMILIANO COTELO:
En la madrugada del viernes, los líderes de la eurozona anunciaron algunos cambios en las medidas de apoyo a los bancos y gobiernos, y los mercados tuvieron un día de euforia en todo el mundo. En particular, la bolsa de Italia trepó 5,7% y en España la suba de las acciones fue de 6,7%. Además, el euro se fortaleció y el dólar bajó en numerosos mercados. En Brasil, la cotización del dólar bajó 3,3%. 

¿Cómo debemos interpretar este optimismo? ¿Cuáles fueron las principales medida anunciadas? ¿Qué impactos pueden tener sobre las economías más golpeadas de la Zona del Euro? En seguida el diálogo es con el economista Pablo Rosselli, socio de la consultora Deloitte.

Los anuncios del viernes motivaron una reacción eufórica de las bolsas. ¿Por qué son tan importantes los cambios propuestos?

PABLO ROSSELLI: 
El anuncio de mayor impacto pasa por la decisión de permitir que los fondos europeos (el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera y el que será su sucesor, el Mecanismo Europeo de Estabilidad) puedan financiar directamente a los bancos.

Eso es un cambio importante respecto al régimen actual, en el que son los gobiernos los que toman la deuda de los fondos y luego asisten a las instituciones bancarias de cada país. Con la modificación que se propone ahora, los "rescates" de los bancos no supondrán un impacto para las finanzas públicas de los gobiernos. De ese modo, se trata de cortar ese círculo vicioso que existía entre el creciente endeudamiento de los gobiernos (que aumentan su deuda por el déficit fiscal y por los rescates a los bancos) y el deterioro de los balances de las instituciones financieras, que tienen en su poder títulos públicos que se desvalorizan a medida que avanza la crisis y que crecen las preocupaciones por la solvencia de los gobiernos.

EC- Este tema había surgido con el rescate anunciado para España. ¿Es así?

PR- Exactamente. Los 100.000 millones de euros que se anunciaron para España hace algunas semanas para sanear su sistema financiero tenían como destinatario al Fondo Ordenado de Restructura Bancaria, que no es más que una agencia estatal. Por lo que esos 100.000 millones (que representan un 10% del PIB de España) finalmente iban a engrosar la deuda del gobierno español, poniendo más presión sobre las finanzas públicas.

Dicho de otro modo, la estrategia de darle préstamos a los gobiernos de la periferia (el caso en cuestión ahora es España) para que los gobiernos capitalizaran los bancos no calmaba a los mercados, porque se temía por la solvencia del rescatistas. Si el rescatista termina hundiéndose por el peso de su propia deuda, esa estrategia no puede funcionar.

EC- ¿Quién se hace cargo del costo de esos rescates entonces?

PR- Ese es el tema clave. Los anuncios del viernes suponen que los líderes europeos han decidido compartir entre todos el costo del rescate bancario a España.

¿Por qué digo eso? Porque el dinero surge de los aportes que todos los países hicieron al Fondo Europeo de Estabilidad y de los que harán más adelante al mecanismo europeo de estabilidad.

Con esta medida no cambia el costo de los rescates, cambia la forma en que se distribuye ese costo. En definitiva, los gobiernos tienen que poner el dinero para los fondos, pero la asistencia que puedan recibir los bancos de los países en problemas puede ser mucho más que proporcional que el aporte que hace cada uno de esos Estados al Fondo. Desde esa perspectiva, los anuncios del viernes tienen como claro beneficiado a España.

EC- Queda claro ese punto. ¿Qué otros anuncios se hicieron?

PR- Otro punto clave es que los fondos europeos dejarán de tener status de acreedor preferencial, o como se dice en la jerga, dejarán de tener "seniority".

EC- ¿A qué te referís con eso?

PR- Tener status preferencial significa que, ante la posibilidad de que el deudor se declare en "default", el acreedor con ese status, o con "seniority", tiene prioridad al momento de reclamar sus derechos. De hecho, cuando Grecia realizó la reestructura de su deuda en marzo, los tenedores privados (bancos, inversores institucionales e inversores individuales) tuvieron que aceptar fuertes quitas de capital, mientras que el Banco Central Europeo (que tenía en su poder bonos griegos y era acreedor preferencial) se mantuvo al margen de los recortes.

Entonces, que un acreedor tenga seniority, implica que la deuda del resto de los acreedores se vuelve más riesgosa, dado que están a lo último de la fila para cobrar. Desde esa perspectiva, cuanto más apoyo de los otros gobiernos recibe un país bajo esa modalidad de acreedor preferencial, peor pueden ser las cosas para el resto de los acreedores.

Este elemento también estaba presente en la mala reacción que los mercados tuvieron ante la propuesta inicial de rescate a España, que terminó disparando el "riesgo país" a niveles récord desde la creación de la Zona del Euro.

EC- También trascendió que los fondos europeos podrán comprar deuda de los gobiernos que enfrentan mayores dificultades. ¿Cómo ven eso?

PR- Es probable que una medida de este tipo traiga cierto alivio, al menos en el corto plazo, porque contribuye a reducir el costo de financiamiento de algunos países que hoy tienen muchas dificultades para emitir deuda. Recordemos que hace algunos días el "riesgo país" de Italia se situaba cerca de 500 puntos básicos y que el de España superaba los 550 puntos básicos.

De todas formas, aunque esta medida puede traer cierto alivio, no corrige el riesgo de insolvencia fiscal que se deriva de la persistencia de elevados déficits y de falta de crecimiento económico que obedece a la falta de competitividad.

EC- Podemos concluir que las medidas anunciadas van en la dirección correcta. Ahora, ¿cuándo se pondrían en práctica?

PR- Hasta el momento lo único que tenemos son los grandes titulares de la cumbre, y tendremos que esperar un poco para conocer más detalles de las medidas. Además, previo a la implementación de las medidas, hay una serie de requisitos a cumplir que seguramente demanden bastante tiempo.

EC- ¿Cuáles son esos requisitos?

PR- El comunicado oficial tras la cumbre es bien explícito en señalar que antes de ponerse en marcha estas medidas, se debe avanzar hacia un mecanismo de supervisión bancaria a nivel de toda la Zona del Euro. Probablemente, el Banco Central Europeo tendría que tener un rol más protagónico y pasar a ser supervisor único de todos los sistemas financieros nacionales, sustituyendo el actual esquema en que cada banco central nacional se encarga de supervisar a su respectivo sistema bancario. Desde nuestro punto de vista, este sería otro paso importante y necesario porque si los bancos van a recibir directamente asistencia de los fondos europeos, es lógico que haya un conjunto de normas comunes que regulen la operación de los bancos y los riesgos que pueden tomar.

EC- ¿Cómo quedan las perspectivas luego de estas medidas? A juzgar por la reacción de los mercados el viernes, parecería que hay espacio para el optimismo.

PR- Está claro que estos anuncios causaron una buena impresión en los mercados porque pusieron nuevos elementos en la estrategia de respuesta de los eurolíderes a la crisis. A nuestro juicio, son medidas en la dirección correcta.

La reacción de los mercados, positiva esta vez, se debe enmarcar en un contexto de mucha volatilidad que podría derivar en una nueva reversión del clima de expectativas.

Todavía queda mucho camino por recorrer. Es necesario que se implementen políticas para promover el crecimiento económico. Hace falta avanzar hacia una mayor integración fiscal, que incluya transferencias a los países más afectados y que incluya alguna clase de emisión de deuda pública mutuamente garantizada. Alemania se ha opuesto a eso aunque en esta cumbre aparecen señales de que el gobierno alemán está cediendo en sus posiciones. Habrá que ver si los gobiernos de los países centrales encuentran los apoyos en sus electores para estas políticas, y cómo se mantiene la legitimidad política de los gobiernos de la periferia europea, donde la recesión y el alto desempleo conducen inevitablemente a un deterioro de la popularidad de esos gobiernos. En suma, estas medidas van en la dirección correcta pero falta muchísimo.

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