(emitido a las 8.35 Hs.)

EMILIANO COTELO:
El jueves de la semana pasada el Banco Central Europeo anunció las características principales de un programa de compra de títulos públicos, con el objetivo de aliviar la presión de los mercados sobre el costo de financiamiento de las economías más comprometidas de la Zona del Euro, las economías periféricas.

Los anuncios eran largamente esperados desde que semanas atrás el presidente del Banco Central Europeo anticipara que habría nuevas medidas, cuyos detalles se iban a dar a conocer el jueves 6 de setiembre. Conocidos esos detalles, los mercados financieros reaccionaron con gran optimismo. Por esto nos pareció que valía la pena dedicar nuestro espacio de análisis económico a analizar este tema. ¿En qué consiste este nuevo programa? ¿Cómo cambian las perspectivas para la eurozona?.  Lo conversamos con el economista Pablo Rosselli, socio de la consultora Deloitte.  

¿Qué implican las medidas anunciadas por el Banco Central Europeo?

PABLO ROSSELLI:
El Banco Central Europeo confirmó la puesta en marcha de un programa de compra de títulos públicos de corto plazo en el mercado secundario de los países de la Zona del Euro con mayores dificultades. Desde hace meses el costo de financiamiento de economías grandes como España e Italia presentaba (con altibajos) una tendencia creciente, dificultando el acceso a los mercados de capitales a tasas razonables.

Al comprar deuda en los mercados secundarios, el Banco Central Europeo intenta inducir una reducción de las tasas de interés exigidas por los inversores para comprar los títulos en los mercados secundarios y, en forma indirecta, también en los mercados primarios (en las nuevas emisiones de deuda que realicen los países). Si el programa es exitoso, deberían bajar las tasas de interés a plazos cortos (hasta tres años) que pagan los países más complicados en la eurozona.

EC- ¿Cuánto dinero dedicaría el Banco Central Europeo a esas compras?

PR-  El Banco Central Europeo no estableció un límite en monto, en principio, las compras serían sin límites explícitos y quedarían a criterio discrecional de la autoridad monetaria europea.

En tanto no hay un límite anunciado, el BCE se reserva un amplio margen de respuesta, pudiendo actuar cada vez que lo considere necesario. Esto fue visto como una ventaja respecto de otras operaciones del pasado, cuando el BCE anunció intervenciones por montos definidos con antelación. Eso siempre generaba dudas acerca de si esos montos serían suficientes o no.

EC-  ¿Cómo se activa este programa de compras? Pregunto porque son los gobiernos quienes primero deben solicitar la ayuda. ¿Es así?

PR- Sí. Los países que requieran la ayuda deben pedir formalmente asistencia al Fondo Europeo de Estabilidad Financiera. Se puede pedir un programa de rescate total como los implementados en Grecia, Irlanda o Portugal o un programa precautorio que puede adoptar varias formas, pero que en esencia se trata de líneas de crédito con condiciones más favorables que las que enfrentaría en el mercado. Si el país pide esa ayuda, el Banco Central comienza a comprar títulos de ese país en el mercado secundario.

Una de las variantes del programa precautorio incluye un mecanismo interesante a través del cual se asegura a los potenciales compradores de deuda un porcentaje del capital de los nuevos títulos que emitan los gobiernos amparados en el programa ante un eventual "default". En concreto, el Fondo Europeo de Estabilidad absorbería una parte de la pérdida que se originara por ese default. Con esto se busca generar más confianza en los inversores y se sugiere un primer paso hacia un sistema de mutualización parcial de las deudas de los estados miembros de la Eurozona, algo que a juicio de muchos analistas es un requisito clave para buscar una salida efectiva a la crisis.

EC- Se dijo que el Banco Central Europeo renuncia a su condición de acreedor preferencial ¿Qué quiere decir eso y por qué es importante?

PR-  El Banco Central Europeo renunciaría a su condición de acreedor preferencial, o como se dice en la jerga no tendría "seniority". Tener "seniority" significa tener prioridad a la hora de reclamar derechos contra un Estado que se declara en "default". Si el BCE mantuviera "seniority" como acreedor, implicaría que la deuda en poder del resto de los acreedores se vuelve más riesgosa, dado que esos acreedores quedan a lo último de la fila para cobrar.

Eso sucedió así en el caso de Grecia y estaba siendo un factor de preocupación de los inversores en títulos de los gobiernos de España e Italia, que temían que los préstamos a esos países terminaran perjudicándolos en un escenario de restructuración de esas deudas. Con estos anuncios, el Banco Central Europeo quedaría en pie de igualdad con otros acreedores privados, lo cual es una buena señal para los inversores.

EC- ¿Cómo hay que valorar estos anuncios? La reacción de los mercados la semana pasada fue eufórica.

PR- Los principales índices bursátiles a nivel mundial mostraron una evolución favorable tras los anuncios. El jueves la bolsa de España subió 5%, la de Italia 4% y esta tendencia continuó el viernes. Por otro lado, el "riesgo país" de las economías periféricas (que son las que se van a beneficiar con estas medidas) cayó entre 50 y 100 puntos básicos entre el jueves y viernes. Y el euro se fortaleció frente al dólar y cerró el viernes en US$ 1,28, lo que marca un mayor optimismo respecto a Europa.

Está claro entonces que los mercados recibieron con beneplácito estos anuncios. De todos modos, no podemos apresurarnos a concluir que la crisis europea comienza a quedar atrás. Estos anuncios tienen algunos aciertos en relación a otros anuncios realizados en los últimos dos años pero quedan varios temas sin resolver aún.

EC- ¿Cuáles son los principales aciertos?

PR- A nuestro juicio, uno de los puntos fuertes tiene que ver con el cambio de actitud del Banco Central Europeo, que asume una estrategia más agresiva para contener el costo de financiamiento de las economías periféricas. En lugar de anunciar compras por un monto limitado a priori de forma arbitraria, ahora las compras no tienen un límite explícito y se señala que lo que importa es el resultado. Se harán tantas compras como sea suficiente para bajar sensiblemente el costo de financiamiento para los países en problemas. De este modo, el Banco Central Europeo pretende alinear las tasas de interés de las distintas economías del bloque, para que la política monetaria expansiva se transmita de la forma más pareja posible entre todos los miembros.

Un segundo punto fuerte como mencionábamos antes tiene que ver con la posibilidad de que el Fondo Europeo de Estabilidad comience a otorgar algún seguro que proteja a los inversores al menos de forma parcial de posibles pérdidas ante una restructuración de las deudas. Esto es clave porque sin ese tipo de garantías será imposible restablecer la confianza en la capacidad de pago de la deuda de los países más afectados por la crisis.

EC- ¿Y qué cosas siguen pendientes?

PR- En primer lugar, seguimos sin tener una estrategia clara para enfrentar la situación recesiva en la que se encuentra Europa. De hecho, las proyecciones para 2012 y 2013 se están revisando a la baja.

Los gobiernos de las economías centrales del bloque (Alemania, Francia, Austria, Holanda) se están financiando a tasas realmente muy bajas y en consecuencia deberían llevar adelante políticas fiscales expansivas. Sin embargo, no dan señales de querer actuar en ese sentido y siguen promoviendo una estrategia de austeridad fiscal generalizada que solo profundiza la recesión.

Y si no se encuentra una salida a la recesión en países como España e Italia, los temores de un quiebre de la eurozona no se disiparán, y esos países seguirán pagando tasas altas para emitir deuda a plazos largos (a plazos mayores a los tres años que es el plazo máximo al que invertirá el BCE).

Por último, las soluciones deben encontrar un equilibrio adecuado entre la necesidad de establecerle condiciones a los países que requieran ayudas y la necesidad de preservar la legitimidad democrática de los gobiernos ante sus votantes. Si las ayudas de Europa son vistas en los países receptores como programas que vienen acompañados de una pérdida demasiado grande de soberanía nacional (si son vistas como imposiciones de Europa), la legitimidad de los gobiernos puede verse muy dañada, y a su vez los gobiernos se verán tentados a postergar los pedidos de ayuda hasta que sea demasiado tarde.

En suma, tenemos algunos aspectos realmente positivos de los anuncios, pero el camino de salida de la crisis todavía no está claro.

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