(Emitido a las 8.20)

EMILIANO COTELO:
En las últimas semanas el euro ha mostrado una tendencia declinante frente al dólar. Algunos analistas no han vacilado en señalar que entre los factores determinantes de ese relativo debilitamiento de la moneda europea se encuentran los resultados negativos de los plebiscitos acerca de la propuesta de constitución de la Unión Europea en Francia y Holanda.

Como la cotización del euro es un tema obligado en la coyuntura internacional actual, nos pareció oportuno dedicar nuestro espacio de análisis económico de hoy a explorar en las causas de esa tendencia y en las perspectivas para los próximos meses. El diálogo será con Pablo Rosselli, economista de Tea Deloitte & Touche.

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Pablo, el euro llegó a cotizar la semana pasada a 1,20 dólares. ¿Cuánto bajó en lo que va del año?

PABLO ROSSELLI:
El año pasado la cotización del euro cerró algo por encima de 1,35 dólares. Tomando entonces la cotización de 1,20 dólares de la semana pasada, surge que en lo que va del año el euro se depreció 11% frente a la divisa estadounidense.

Esto contrasta fuertemente con lo que fue la evolución de los últimos años. Recordemos que el euro se creó en 1999 y si bien cayó en sus primeros años de vida, a partir de 2001 fue fortelaciéndose de manera sistemática hasta alcanzar un máximo de 1,36 dólares a fines de 2004. 

EC - ¿Y qué fue lo que hizo cambiar la trayectoria del euro en lo que va de 2005? Y en particular, ¿por qué se da una caída tan pronunciada en estas últimas semanas?

PR - Como hemos comentado muchas veces en este espacio, la apreciación del euro en estos últimos años fue la contracara de un debilitamiento del dólar a nivel internacional, motivado por los fuertes desequilibrios macroeconómicos en Estados Unidos, en particular por el déficit fiscal y por el déficit en la cuenta corriente. Estos desequilibrios no han desaparecido e incluso han empeorado, pero en los últimos meses entraron a jugar otros factores.

EC - ¿Cuáles son esos factores, Pablo?

PR - Están relacionados entre sí. Por un lado, el crecimiento económico de la Zona del Euro continúa siendo pobre en comparación con el de la economía de Estados Unidos. En concreto, en el primer trimestre de este año la Zona del Euro creció un 2% en términos anualizados, mientras que Estados Unidos creció 3,5% en el mismo período. Como el crecimiento económico es mayor en Estados Unidos, la demanda de dólares sube más rápido y eso ayuda a fortalecer al dólar.

Por otro lado y en parte como consecuencia del primer elemento que señalábamos, aparece el tema del diferencial de tasas de interés entre las dos regiones, que en este momento está haciendo que los títulos norteamericanos sean más atractivos que los europeos.

EC - A ver, Pablo, ¿cómo es esto?

HM - En junio del año pasado hubo un cambio de rumbo en la política monetaria de Estados Unidos que fue fundamental. Hasta ese momento la tasa de interés de referencia estaba en un mínimo histórico de 1% y al aparecer algunos indicios de inflación (por mayores precios del petróleo, por ejemplo), la Fed decidió aplicar una política más restrictiva y comenzó a subir las tasas. Desde entonces, aplicó 8 subas de 25 puntos básicos y la tasa de los fondos federales se ubica hoy en 3%. Mientras tanto, el Banco Central Europeo mantuvo la tasa de referencia incambiada en 2% anual.

EC - Es cierto, Pablo. Inclusive en las últimas semanas se ha especulado con que el Banco Central Europeo podría bajar las tasas.

PR - Efectivamente, Emiliano, y eso ampliaría el diferencial del que estábamos hablando. Esas especulaciones se basan en el bajo ritmo de crecimiento económico en Europa, que a su vez coinciden con reclamos desde los ámbitos políticos. Hubo, en concreto, reclamos a favor de menores tasas de parte del Primer Ministro de Italia y del Ministro de Economía y Trabajo de Alemania.

Si bien distintos integrantes del consejo monetario del Banco Central Europeo han señalado que el nivel de las tasas de interés actual es el adecuado para alcanzar la meta de inflación, si miramos las tasas de los títulos a 2 años por ejemplo, vemos que el mercado está esperando que la brecha entre las tasas de Estados Unidos y de Europa continúe ampliándose.

EC - Pablo, antes de ir a las perspectivas, ¿cómo juega el tema de la propuesta de Constitución Europea? ¿Los rechazos en Francia y Holanda de la propuesta no sembraron, acaso, algunas dudas sobre la viabilidad política de todo el proyecto y de la propia unión monetaria?

PR - Sin dudas esos hechos afectaron el humor de los mercados en relación al euro. Y además marcan que el proyecto de integración económica está atravesando un momento difícil, con falta de apoyo ciudadano en países importantes como el caso de Francia. Pero también es cierto que la falta de apoyo del proyecto no se basa en una coincidencia amplia acerca de lo que está bien y de lo que está mal en Europa. Lo que está sucediendo en Europa es que los países están encontrando dificultades para acordar el contenido de nuevas reformas. Hay países que quieren más proteccionismo, otros menos. Hay países que quieren menos regulaciones en el mercado de trabajo y otros que no las quieren modificar. Hay quienes entienden que es necesario más armonía entre algunas políticas, para lo cual hay que fortalecer la institucionalidad supranacional y otros entienden que es necesario devolver poder a las autoridades nacionales.

El rechazo a la propuesta de Constitución es bien sintomático del estancamiento en el proceso de reformas y algunos analistas sostienen que son necesarias varias reformas para que la unión monetaria funcione eficientemente. Si esas reformas no se van a hacer, entonces, el euro no tendría futuro. Ese es el argumento de los analistas que se muestran poco atraídos por el proceso de unión monetaria. Pero en principio parece un argumento muy pesimista, el proceso de integración europea lleva décadas y tuvo varias marchas y contramarchas. Pensar hoy en un abandono del proceso de unión monetaria parece realmente muy pesimista.

EC - Para terminar, Pablo, ¿qué debemos esperar entonces para los próximos meses?

PR - Si bien es cierto que el diferencial de tasas está jugando a favor de Estados Unidos y esto continuará así por un tiempo, nada cambió respecto a las causas estructurales que motivaron la apreciación real del euro en el período 2001-2004. En particular, como mencionábamos antes, el déficit fiscal y el déficit en la cuenta corriente de Estados Unidos son muy abultados.

EC - ¿Qué tan importantes son estos déficit?

PR - El déficit fiscal cerró 2004 por encima de 3,5% del PIB, y no se prevé una reducción significativa en el corto plazo. Con respecto al déficit en cuenta corriente, justamente la semana pasada conocimos el dato del primer trimestre del año. Según la información oficial, el déficit en los doce meses a marzo fue de 5,9% del PIB, un nivel sin precedentes. 

EC - ¿Entonces?

PR - Este déficit implica que la economía norteamericana por decirlo de alguna forma esta consumiendo más de lo que produce. Un déficit grande no es en sí algo preocupante si existe financiamiento fluido. Pero con ese nivel de desequilibrio externo parece difícil que el dólar se siga apreciando de forma significativa frente al euro, porque eso tendería a incrementar el déficit externo.