(Emitido a las 7.35)

EMILIANO COTELO:
El gobierno volvió a los mercados internacionales de capitales con una nueva emisión de títulos públicos. En esta oportunidad colocó deuda por 300 millones de euros a 10 años de plazo. Como ustedes recordarán, en mayo el gobierno había hecho dos emisiones por un total de 500 millones.

El ministro de Economía y Finanzas, Danilo Astori, explicó ayer en una rueda de prensa que ofreció en el Palacio Legislativo por qué se llevó a cabo ahora esta nueva emisión que según comentó permitirá cubrir parte de las necesidades financieras del año que viene, 2006.

(Audio)

"DANILO ASTORI:
En primer lugar aprovechar las muy buenas condiciones del mercado que hemos encontrado, en este caso en Europa -hemos realizado una emisión en euros- y al mismo tiempo adelantamos financiamiento para el próximo año. El financiamiento de 2005 ya está cubierto, como ustedes ya saben. Estamos adelantando ahora con una emisión de 300 millones de euros gran parte del financiamiento que necesitamos el próximo año. Y este es un movimiento muy importante para el país porque sustituye deuda condicionada con organismos internacionales por deuda soberana del Uruguay. A todas luces se trata entonces de ir mejorando las condiciones de endeudamiento del país".

(Fin del audio)

EC - La demanda superó a la oferta. Los inversores demandaron 415 millones de euros pero el gobierno decidió, de todos modos, mantener el monto inicial de 300 millones, 70% de los cuales se colocó efectivamente en el viejo continente.

Entonces, a propósito de esta colocación surgen varias preguntas, ¿qué es la evaluación de esta emisión en términos del costo que debió asumir el gobierno? ¿Cómo se compara esta colocación con la realizada en mayo? ¿Cuál será el destino que el gobierno dará a los recursos obtenidos? ¿Cuál es la ventaja de emitir en euros, en lugar de emitir en dólares? Sobre este tema, dialogamos con el economista Pablo Rosselli, de Tea, Deloitte & Touche.

***

Pablo, si te parece bien, comencemos con las principales características de la emisión.

PABLO ROSSELLI:
El gobierno ayer emitió títulos de deuda pública a un plazo de 10 años y medio, vencen a principios de 2016, en el mercado europeo por un monto, como tú decías, de 300 millones de euros que equivalen a aproximadamente 360 millones de dólares. Y la tasa de interés de la operación fue de 6,875% anual.

EC - ¿Cómo se compara esa tasa con la que el gobierno debió pagar en la emisión de mayo?

PR - Bueno, en mayo el gobierno colocó 500 millones de dólares en dos tramos. El primer tramo, de 300 millones, fue emitido el 10 de mayo a una tasa de interés de 9,25%. El segundo tramo, de 200 millones, fue emitido el 26 de mayo, a un interés de 8,88%.

Si promediamos los dos tramos, el gobierno pagó una tasa de interés de 9,1% anual. Y la tasa de ayer fue de 6,875% anual...

EC – Pero esas tasas no son directamente comparables.

PR – Exactamente porque una es en euros y las otras son en dólares. Entonces, para poder comparar las dos operaciones es necesario considerar las expectativas que en el mercado hay en materia de evolución de la paridad euro-dólar. En base a eso, el contador Danilo Astori señaló que la operación de ayer tenía un premio implícito sobre los títulos en dólares de Estados Unidos de 409 puntos básicos. Ese spread o premio sí es comparable en términos de moneda con la colocación de mayo... Y en mayo, el spread fue de 5,02% en la primera emisión y de 4,80% en la segunda emisión. Quiere decir, entonces, que la colocación de ayer salió con una prima de riesgo más reducida, consistente con la evolución declinante que mostró el riesgo país en las últimas semanas.

Hay que tener en cuenta que desde fines de mayo hasta ahora, el riesgo país bajó 70 puntos para situarse ayer en 367 puntos básicos. Es decir que la reducción del spread entre las dos emisiones reflejó razonablemente la caída del riesgo país observada en el mercado secundario de títulos uruguayos.

EC - ¿Cuál es la razón para emitir en euros? Me imagino que algunos oyentes estarán preguntándose, por ejemplo, si es conveniente emitir en euros, dada la tendencia de apreciación que se ha observado en los últimos dos años. ¿Qué pasaría, por ejemplo, si el euro continuara subiendo como han vaticinado algunos analistas?

PR - Bueno, para contestar tu pregunta hay que tener en cuenta al menos tres aspectos. En primer lugar, la decisión de emitir en euros no obedece necesariamente a una evaluación especulativa acerca de cómo se comportarán las paridades cambiarias en los próximos años. La principal razón para emitir en euros está en la necesidad de ampliar el espectro de inversores que compran títulos públicos uruguayos. Para cautivar a los inversores europeos es razonable colocar títulos en euros, porque esa es la moneda de referencia. Uruguay debe emitir deuda en forma recurrente y cada tanto es conveniente y necesario recurrir a inversores europeos, que en general están más dispuestos a comprar papeles emitidos en su propia moneda.

En segundo lugar, es razonable buscar cierta diversificación por monedas de la deuda pública uruguaya, como forma de mitigar los riesgos de cambio. Actualmente, sólo un 3% de la deuda pública uruguaya está emitida en euros. Casi un 65% de la deuda está en dólares; un 19% está en derechos especiales de giro (que es la moneda del financiamiento proporcionado por el FMI y que consiste en un promedio de varias divisas); hay un 2% en yenes y un 11% en moneda nacional (incluyendo Unidades Indexadas).

EC - ¿Cuál es el tercer factor a tener en cuenta, Pablo?

PR - El tercer elemento, Emiliano, es que si bien el gobierno colocó deuda en euros, nada le obliga a mantener una posición deudora en euros. Si el gobierno deseara podría contratar un seguro de cambio de forma de asegurarse por esa deuda en euros un monto conocido de antemano a pagar en dólares. Lógicamente, eso iría en contra del argumento de la diversificación, pero el gobierno podría tomar esa decisión, si lo entendiera conveniente.

EC - Para terminar, Pablo, ¿cuál es el uso que el gobierno destinará a esa emisión? Ayer en la prensa se marcaba que con esta colocación se estarían adelantando las emisiones previstas en el programa financiero para el año que viene.

PR - Recuerdo que en mayo, a propósito de la anterior emisión, señalábamos que el gobierno ya había completado su programa de colocaciones internacionales para 2005 pero que no teníamos que descartar alguna colocación adicional.

En realidad, el gobierno uruguayo debe recurrir sistemáticamente a los mercados (internacionales y domésticos) para renovar su endeudamiento. A su vez, en los próximos años, deberá ir sustituyendo endeudamiento con el Fondo Monetario por endeudamiento en los mercados porque el Fondo renovará sólo parcialmente los créditos concedidos durante la crisis.

En ese marco, el gobierno está aprovechando un buen contexto internacional para continuar haciéndose de fondos que le permitan atender sus vencimientos futuros. En síntesis, Emiliano, hace bien el gobierno al aprovechar esta coyuntura favorable, de bajo riesgo país, para emitir deuda en los mercados internacionales. Además, aclaremos que el gobierno también está aprovechando con estas emisiones un contexto de tasas de largo plazo bajas en el mundo para emitir deuda a tasa fija, puesto que una parte importante (casi 45%) del endeudamiento es a tasa variable y en los próximos años podría observarse una tendencia al alza en las tasas de interés.