(Emitido a las 8.31)

EMILIANO COTELO:
Como todos sabemos, hace algunos días comenzó a regir la Reforma Tributaria y los uruguayos seguimos día a día lo que ocurre con los precios. Naturalmente esa preocupación también se extiende a las autoridades, en particular al Banco Central, en un momento donde la inflación es un motivo de preocupación evidente, por las dificultades que se están teniendo para cumplir con las metas establecidas.

Justamente, la semana pasada cuando se conoció el dato del IPC de junio, que llevó a 5,5% la inflación del primer semestre del año, analizamos esos datos en este espacio. Y como el viernes pasado se realizó la reunión trimestral del Comité de Política Monetaria (Compon) del Banco Central, nos pareció oportuno dedicar nuestro espacio de análisis económico a entender un poco más la política monetaria.

¿Cómo deben leerse los anuncios que realizó el Banco Central en esta oportunidad? ¿Qué implicancias tienen en materia de inflación y tipo de cambio? ¿Qué podemos esperar para los próximos meses? El diálogo será con la economista Sandra Pérez Ramos, de Tea Deloitte.

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Sandra, para ubicar un poco a los oyentes en el tema comencemos haciendo un breve resumen de cuál es la situación actual en materia de inflación.

SANDRA PÉREZ RAMOS:
Muy bien, Emiliano. Lo que está ocurriendo actualmente es que hay presiones inflacionarias importantes en la economía uruguaya, que al Banco Central le está resultando difícil contener.

Si miramos la evolución que tuvo la inflación medida en términos anuales en los últimos meses, que es como define las metas el Banco Central, se concluye que desde que comenzó el año ha habido un incumplimiento sistemático de los objetivos establecidos. Es más, la brecha entre el límite superior del rango meta, que ahora es de 6,5%, y la inflación efectiva, se ha ido agrandando con el paso del tiempo, lo que demuestra que las presiones no están cediendo.

EC - Un reflejo de eso es que la inflación del primer semestre del año llegó a 5,5%.

SPR - Sí, exactamente. Y ya se acumuló hasta junio esa inflación de 5,5% cuando la meta que fijó el Banco Central para todo el año, para todo 2007, se ubica entre 4,5% y 6,5%. O sea que para que se cumpla esa meta, la inflación de la segunda mitad del año, de los próximos seis meses, debería ser a lo sumo de 1%, realmente algo difícil de conseguir a pesar del efecto que tendrá la Reforma Tributaria, que es algo incierto por el momento.

EC - O sea que ustedes ven como poco probable que se cumpla la meta de 2007.

SPR - Sí.

EC - El Banco Central anunció el otro día que fijó el objetivo de inflación de 2008 en un rango de entre 4% y 6%, una meta todavía más exigente que la de este año. ¿Qué lectura hacen ustedes, entonces, de esa decisión?

SPR - Bueno, en primer lugar, Emiliano, hay que señalar que en reuniones anteriores el Banco Central ya había fijado una meta de inflación de un rango de 4% a 6% para el año móvil que termina en el segundo y en el tercer trimestre de 2008. O sea que en realidad en esta oportunidad sólo mantuvo inalterada la meta que ya había definido para los trimestres anteriores y la corrió un trimestre más. Es decir que la inflación anual objetivo para los próximos trimestres es de un rango de entre 4,5% y 6,5% hasta marzo de 2008 y de 4% a 6% para los siguientes tres trimestres. 

En términos generales, nosotros consideramos que esa meta también será difícil de cumplir si no comienzan a observarse menores presiones inflacionarias en la economía.

EC - ¿Y para eso ustedes señalan que es necesario que se aplique una política monetaria más contractiva?

SPR - Sí. La mayoría de los analistas coincidimos en que es necesario que la política monetaria se vuelva más restrictiva en los próximos meses para revertir esa tendencia creciente que muestra la inflación. Y con esto no estoy diciendo que si eso pasa se va a cumplir necesariamente la meta de este año,  algo que nosotros consideramos todavía poco probable, sino que me refiero a la tendencia de más largo plazo, a la política necesaria para encauzar la inflación al objetivo último del Banco Central, que es el de lograr una inflación declinante en el futuro.

EC – En términos sencillos, ¿qué implica una política monetaria más restrictiva?

SPR – Quiere decir que la cantidad de dinero crezca a una tasa menor que la que está creciendo la demanda de dinero de la economía.

EC - ¿Cuáles fueron los anuncios que hizo el Banco Central el viernes pasado en materia de política monetaria?

SPR - El Banco Central anunció que la tasa de crecimiento nominal del agregado monetario M1 sería de hasta 9% anual, la misma tasa de crecimiento que había anunciado en la reunión anterior de fines de marzo. 

Adicionalmente, el Banco Central anunció también que va a comenzar a captar depósitos bancarios a un día de plazo a una tasa de 3,5% anual y habilitó una nueva línea de crédito a los bancos, con una tasa que se fijará al comienzo de cada sesión.
 
EC - Centrémonos primero en el crecimiento de la cantidad de dinero, ¿el hecho de que no se decidiera reducir la tasa de expansión quiere decir que la política monetaria no va a ser más contractiva en el futuro?

SPR - No, en realidad no se debe mirar así. Porque actualmente la cantidad de dinero está creciendo a una tasa mucho mayor que esa en términos nominales. Entonces anunciar un ritmo de crecimiento sustancialmente menor al actual ya implica una política más restrictiva que la que tenemos hoy.

Además, esa suba de 9% es menor que la suma de la tasa de expansión de la economía que se proyecta para el año próximo, de cerca de 4%, y la inflación prevista, de por lo menos 5% o 6%, los dos factores que generan demanda de dinero. Entonces podemos concluir que sí, que la política monetaria que se anuncia es levemente contractiva.

Ahora, la cuestión central en este tema es ver qué tan rápido se aplica esa política, porque en el comunicado sólo se anuncia que esa tasa se manejará en el horizonte de proyección, que son 18 meses.

EC - ¿Y cuáles piensan ustedes que serán los efectos de la aplicación de una política monetaria con ese tono contractivo?

SPR - En teoría una menor liquidez en el mercado debería provocar un descenso del tipo de cambio nominal. Si eso sucediera, los precios transables de la economía crecerían a menor ritmo y eso ayudaría a quitar presión a la inflación.

EC - Sin embargo, el presidente del Banco Central, Walter Cancela, afirmó hace unos días en el diario El País que no se dejará caer el dólar por la inflación. Dijo que lo que se busca es un equilibrio en el tipo de cambio.

SPR - Es cierto, pero Cancela también señaló que el tipo de cambio está acomodándose a lo que marca la tendencia internacional, que es a la baja. Sin ir más lejos en Brasil el tipo de cambio registró una caída muy fuerte desde comienzos de año.

EC - Comentabas antes, Sandra, que el Banco Central anunció también una nueva línea de crédito. ¿No piensan ustedes que esta es una manera de evitar que los bancos salgan a vender dólares al mercado y que eso pueda hacer caer el tipo de cambio?

SPR - En realidad creo que es un poco prematuro para hacer un juicio de valor sobre cuál es el objetivo de esta medida. En principio, lo que podemos señalar es que éste es otro instrumento más que puede utilizar el Banco Central para manejar la liquidez de la plaza. Quizás más adelante, cuando el instrumento haya comenzado a funcionar y veamos algunos resultados podamos hacer un análisis más a fondo.

EC - Entonces, para terminar, ¿ustedes siguen considerando que va a haber una caída del tipo de cambio en los próximos meses?

SPR - Lo que nosotros creemos es que el Banco Central va a tener que aceptar un nivel un poco menor del tipo de cambio para frenar las presiones inflacionarias de las que hablábamos antes. La Reforma Tributaria, las bajas circunstanciales de tarifas ayudan, pero lo que ocurre hoy es que se está importando inflación y si no baja el tipo de cambio eso se traslada a los precios internos, lo que se suma a la mayor demanda agregada de la economía y eso termina haciendo subir la inflación.

Es más, si el tipo de cambio no cae en los próximos meses consideramos que es poco probable que el Banco Central pueda cumplir, no sólo la meta de inflación de este año, sino que se puede poner en riesgo inclusive el objetivo de 2008.