(Emitido a las 08.20)

EMILIANO COTELO:
Como ustedes saben, en los últimos tiempos el dólar en nuestro país mostró una debilidad muy importante y tras varias jornadas de caída cotiza actualmente por debajo de los 29 pesos.

Es claro que no estamos muy acostumbrados a observar una disminución del tipo de cambio y por lo tanto, lo sucedido en el transcurso de agosto ha llamado la atención. Por esa razón, nuestra propuesta para el análisis económico de hoy es examinar en detalle las causas de la debilidad del dólar y, como hacemos siempre, las perspectivas para los próximos meses.

El diálogo será con el economista Pablo Rosselli, de Tea Deloitte & Touche. El viernes el dólar subió pero de todas maneras acumula un descenso importante en agosto.

PABLO ROSSELLI:
Es cierto. El viernes cotizó a 28,70 pesos en la punta vendedora, lo que supone una suba de 0,9% en relación al valor del miércoles, que había sido de 28,45 pesos.

De todas maneras, en lo que va de agosto el dólar acumula un descenso de 2,5%. y si tomamos como referencia los valores de fines de junio, de 29,75 pesos, el descenso acumulado del dólar en estos casi dos meses llega a 3,5%. Hacemos esa aclaración, porque en realidad la tendencia declinante del dólar empezó en julio, más allá de que fue en agosto cuando se observó la caída más importante.

EC - Para terminar con el repaso de cifras, ¿cómo se compara el tipo de cambio actual con el de cierre de 2003?

PR - Al cierre de 2003 el dólar cotizaba a 29,35. Quiere decir que en lo que va del año se produjo un descenso del dólar, de 2,2%.

EC - ¿Por qué bajó el dólar?

PR - En primer lugar, aclaremos que brindar explicaciones para las fluctuaciones del tipo de cambio siempre es difícil. se pueden proporcionar distintas hipótesis, pero siempre puede ser materia opinable.

De todas maneras, nosotros distinguimos varios factores que a nuestro juicio son importantes para explicar el descenso del dólar. En primer lugar, aunque no por eso estamos estableciendo un orden objetivo de importancia, la moneda uruguaya se encuentra actualmente muy depreciada. En varias oportunidades, en el programa, comentamos que tras la devaluación de 2002 los precios internos medidos en dólares se ubicaban en niveles muy bajos en términos históricos. Eso determina, entonces, que haya condiciones objetivas para una apreciación real de la moneda o, dicho en términos más simples, hay condiciones objetivas para que se observe en el país cierta inflación en dólares. Esa inflación en dólares puede ocurrir a través de una suba de los precios o a través de un descenso del tipo de cambio nominal. En la medida en que la economía continúe creciendo y que el contexto regional sea relativamente favorable, observaremos cierta inflación en dólares que en parte puede producirse a través de una disminución del dólar.

Un segundo factor, también importante y al que nos hemos referido en el pasado, es el relacionado a la política monetaria. En abril primero y en julio después, el Banco Central anunció modificaciones en sus metas monetarias que le daban un margen importante para endurecer la política monetaria, esto es, para reducir la oferta de dinero. Y eso es lo que se está efectivamente observando: la oferta monetaria es reducida, las tasas en moneda nacional son altas y entonces los agentes venden dólares, lo cual contribuye a la debilidad del tipo de cambio.

EC - En vistas de esa segunda explicación, cabe preguntarse por qué razón la política monetaria es tan restrictiva, ¿no sería mejor, una política menos dura, que no afectara la competitividad?

PR - Sin dudas, esa es otra posibilidad. En realidad, el Banco Central enfrenta un dilema. Por un lado, anunció un objetivo de inflación que quiere cumplir (aunque el presidente del Banco Central señaló que este año podría haber cierto desvío). Pero para cumplir el objetivo de inflación (o para que el desvío sea pequeño), la política monetaria debe ser restrictiva, y eso tiene como consecuencia que el dólar baje y entonces eso puede afectar la capacidad de competencia.

De todas maneras, los niveles de competitividad cambiaria que tenemos en la actualidad, sobre todo fuera de la región, son promedialmente muy elevados. Lógicamente, la competitividad de las empresas no se reduce al tipo de cambio sino que también es importante el acceso al crédito, el acceso efectivos a los mercados, el acceso a la tecnología y el comportamiento de la productividad. Pero si pensamos en el tipo de cambio, el nivel de competitividad actual sigue siendo alto y el descenso observado del tipo de cambio no compromete, a nuestro juicio, la trayectoria creciente que muestran las exportaciones.

EC - De todos modos, ¿vale la pena llevar adelante esta política monetaria para cumplir el objetivo de inflación? ¿Qué evaluación hacen ustedes?

PR - En realidad, a nuestro juicio, no debe minimizarse la importancia de cumplir el objetivo de inflación anunciado. La forma de elección del objetivo de inflación no es un tema simple pero probablemente, el Banco Central debió elegir un objetivo de inflación un poco menos ambicioso, contemplando una meta un poquito más alta y sobre todo un rango de variación más amplio, porque la meta contempla solamente un rango de dos puntos porcentuales. En Brasil, para que se tenga una idea, el objetivo de inflación tiene un rango de 5 puntos porcentuales. En otras palabras, en este nuevo proceso de flotación con anuncios de objetivos de inflación que estamos transitando, quizás habría sido mejor comenzar con objetivos algo menos ambiciosos, puesto que hay dificultades técnicas objetivas muy importantes para controlar con precisión el comportamiento de la inflación. Y, si controlar la inflación es difícil, entonces quizás hubiese sido mejor tener objetivos algo más flexibles.

De todos modos, dado el objetivo de inflación adoptado en su momento, cumplir la meta es importante porque dejaría sentado un buen precedente. Por el contrario, un incumplimiento de las metas generaría una menor credibilidad en los futuros anuncios de objetivos de inflación. Y si el país va a continuar por un camino de flotación cambiaria sin asumir compromisos oficiales sobre el tipo de cambio (como los teníamos en los 90), va a ser importante que los agentes crean en los objetivos de inflación. Ese es, justamente, el dilema que se le presenta al Banco Central.

EC - Volvamos al tema del dólar. ¿Hay algún otro factor, además de la política monetaria y de la subvaluación de nuestra moneda, que contribuya a explicar la baja del dólar?

PR - Sí. Un mes atrás decíamos que a partir de julio, el Banco Central dejaba de comprar divisas en el mercado. Así lo había anunciado la autoridad monetaria y eso se está cumpliendo. Al retirarse el Central de la demanda, eso también contribuye a la debilidad del dólar.

En agosto se agregó que el Estado necesitó comprar menos divisas, debido a la colocación de las notas del tesoro en dólares en los mercados internacionales.

EC - Para terminar, ¿cómo son las perspectivas para los próximos meses?

PR: - A nuestro juicio, el comportamiento del dólar en los próximos meses va a estar marcado por dos factores contrapuestos.

Si pensamos en la proximidad de las elecciones, en algún momento podría observarse una suba del dólar por tema de expectativas, aunque por ahora la campaña electoral transcurre en relativa calma.

Pero si tenemos en cuenta que estamos en medio de una política monetaria contractiva, con una moneda que quedó subvaluada luego de la devaluación y con un sector público que al menos por un tiempo no necesitará comprar muchas divisas, bien podemos pensar en un escenario de estabilidad del dólar.

Francamente es difícil saber qué factor será más importante. pero no deberíamos sorprendernos si en los próximos meses tenemos un dólar bastante estable en torno de estos niveles.

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Edición: Jorge García Ramón