(Emitido 8.28)

EMILIANO COTELO:
¿Por qué han caído bastante las cotizaciones de los bonos del gobierno uruguayo en las últimas semanas? Dicho en otras palabras. ¿por qué ha subido marcadamente el "riesgo país" de Uruguay? ¿Esta situación tiene que ver con el contexto internacional o se relaciona con algunos temas internos?

Bueno, hoy hablaremos entonces en este espacio de análisis económico de temas financieros directamente relacionados con nuestro país, aunque también haremos referencia a lo que pasa en los mercados internacionales, que hoy están expectantes debido a los anuncios que hará la Reserva Federal de los Estados Unidos. Enseguida el diálogo será con el economista Horacio Morero, de la consultora Tea Deloitte & Touche.

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Horacio, debido a la baja que han tenido los bonos uruguayos en las últimas semanas. ¿Cuánto ha subido el llamado "riesgo país"?

HORACIO MORERO:
Para ubicarnos en el tema, recordemos que el indicador de riesgo comenzó el año pasado en valores relativamente altos, y llegó a un máximo de casi 500 puntos en abril, al comienzo de la gestión del actual  gobierno. Luego descendió marcadamente durante el resto de 2005. Y este año, la caída en el "Riesgo País" continuó y el indicador  llegó a un mínimo del año de 207 puntos básicos el 6 de marzo, un registro muy reducido, que no se observaba desde diciembre de 2001, cuando todavía teníamos el grado inversor, el Investment Grade.

Después, el indicador se mantuvo relativamente estable en torno de 220 puntos hasta fines de mayo, momento en el cual subió a valores cercanos a los 280 puntos. Recordemos que este aumento se había producido en un contexto de cambio de humor de los mercados financieros internacionales, con mayor volatilidad y nerviosismo en las principales bolsas internacionales. Pero dicha suba, lejos de revertirse, se consolidó y en los últimos días el riesgo país superó la barrera de los 300 puntos y llegó a un nuevo máximo en lo que va del año.

EC - Sabemos, por los datos que damos todos los días, que el "riesgo" también subió en otros países.

HM - Así es Emiliano. Este no es un fenómeno que se observe únicamente en nuestro país. Por ejemplo, si miramos Brasil, que en los últimos tiempos mostró un comportamiento similar al de Uruguay, vemos que el riesgo país llegó a valores mínimos del año en abril, cuando alcanzó 214 puntos y luego comenzó a subir en forma sostenida, llegando a guarismos cercanos a los 300 puntos en los últimos días.

Pero el aumento de los indicadores de riesgo no es sólo un fenómeno regional, ya que el indicador EMBI+, que es el que considera a la mayoría de los países emergentes, también mostró un aumento sustancial en la medición a partir de mayo. Este indicador había llegado a un mínimo en el año a principios de ese mes y luego aumentó hasta llegar a valores máximos del año a principios de junio.

EC - ¿Y por qué ha subido el "riesgo país" en todos los mercados emergentes?

HM - Esta baja de los bonos de los países emergentes, que como dijimos comenzó a principios de mayo, obedece básicamente a la acentuación del temor de que las tasas de interés en dólares suban más de lo que estimaban los analistas. Un aumento mayor en las tasas en dólares hace más atractivas las colocaciones en activos emitidos por los Estados Unidos y menos atractivas el resto de las opciones, entre las cuales están, obviamente, los bonos públicos emitidos por los gobiernos de los países emergentes.

Y un aumento de tasas es más probable porque en las últimas semanas se han conocido algunos datos en Estados Unidos, como un aumento de la inflación, que llevaron a los agentes económicos a pensar que las tasas subirían más de lo previsto hace un par de meses atrás. Por ejemplo, entre fines de abril y principios de mayo se esperaba que la Fed subiera las tasas de referencia en 25 puntos básicos y que no se produjeran nuevos ajustes hacia fin de año, mientras que ahora se espera que suban 25 puntos en cada una de las próximas dos reuniones, una es hoy, de forma que se ubiquen en 5,5% en agosto. Y hay incertidumbre en cuanto a cómo sigue la historia.
 
EC - Justamente Horacio, hoy tendremos noticias importantes al respecto.

HM - Así es. Ayer comenzó la reunión del Comité de la Reserva Federal, y hoy se conocerá la decisión de la autoridad monetaria relativa a si subirán las tasas. En realidad, la incertidumbre tiene que ver más bien en cuánto va a subir la tasa de referencia, aunque es altamente probable que suba un cuarto de punto porcentual, aunque los contratos a futuro dejan una pequeña probabilidad que la tasa suba medio punto porcentual.

EC - Y además de este cambio en las expectativas de índole externo, hay algún otro factor que pueda estar incidiendo para que haya una suba del riesgo país, me refiero a eventos internos, vinculados a nuestro país.

HM - Bueno, primero precisemos que es difícil discernir con claridad el efecto que pueden tener ciertas situaciones o noticias puntuales en los indicadores macroeconómicos, porque deberíamos abstraernos del resto de las cosas que están sucediendo en forma simultánea.

Igualmente, podemos comparar el riesgo país de Uruguay con el de la región o con el del promedio de los países emergentes, para ver si la diferencia, más conocida entre los economistas como "spread", ha aumentado, lo que indicaría que el riesgo país no ha subido sólo por las expectativas de mayores alzas en las tasas de la Fed sino por otros factores locales o regionales. Y cuando miramos dicho "spread" contra el riesgo país de los emergentes, vemos que el valor mínimo se observó a principios de marzo con 14 puntos, y luego comenzó a subir, hasta llegar a una diferencia de unos 60 puntos en las últimas semanas. Algo similar surge de la comparación con Brasil, ya que, por ejemplo, entre enero y mayo el riesgo país de Uruguay fue en promedio 10 puntos mayor al de Brasil, mientras que en lo que va de junio se revirtió la situación y nuestro país ha tenido un nivel de riesgo de unos 15 puntos por encima del vecino norteño.

Esto nos lleva a pensar que el aumento del "riesgo país" de Uruguay no es enteramente atribuible a la suba de tasas en Estados Unidos, y por lo tanto que hay otros factores que están incidiendo en dicho incremento.

EC - Y cuáles podrían ser dichos factores: ¿la Rendición de Cuentas, las diferencias del gobierno en torno al proyecto de Reforma Tributaria, los problemas asociados a las relaciones laborales? ¿Qué puede haber de por medio?

HM - Bueno, es la parte más complicada porque resulta bastante subjetivo asignar cierta importancia a cualquiera de los temas mencionados. De todas formas hay uno de ellos que puede tener cierta vinculación económica, aunque indirecta, con el aumento de riesgo, y es el incremento del gasto de unos 300 millones de dólares incluido en la Rendición de Cuentas. Y esto lo decimos independientemente de la pertinencia de dicha decisión, es decir, lo que miramos en este caso, es parecido a lo que miran quienes tienen bonos y que por tanto son quienes prestan a nuestro país. Nos referimos a la evolución y las perspectivas de la situación fiscal. Aclaremos que la situación de las cuentas públicas es buena, pero nuestro país tiene un alto nivel de endeudamiento y en este contexto los inversores son sensibles a aumentos del gasto de cierta importancia que pudieran afectar la situación fiscal en el mediano plazo. Pero aclaro una vez más que estamos dentro del terreno de lo que podríamos llamar como "conjeturas"; puede ser uno de los que puede haber llevado a una mayor percepción de riesgo por parte de los agentes económicos, pero es muy difícil aseverarlo terminantemente.